股价崩盘式下跌的背后：进退两难的贝壳找房
文丨BT财经
那个号称要做最传统的房地产行业颠覆者的贝壳找房，最近有点进退两难了。
刚上市不久的贝壳，不光经历了一轮有史以来最大规模的股价下跌，这家"创新企业"还深陷上涨中介费和行业垄断一系列麻烦事，这反映出贝壳找房在寻找未来发展模式过程中深深的焦虑感。
3月8日，受美股科技股下挫影响，中概股多家企业股价均告下跌，其中，刚刚上市不到一年的资本市场宠儿贝壳找房，截至5日美股收盘跌幅超12%，在一众中概股中跌幅领先。
而此前的8个交易日内，贝壳找房的累计跌幅已超过31%，总市值蒸发283亿美元（约合人民币1839亿元），投资者损失惨重，怪不得被市场分析人士称为崩盘式下跌，巧合的是，此前贝壳找房刚刚宣布在多地上涨中介费。
当下这个局面，是左晖从未想过的。也许，这房地产领域公认的"技术狂人"，对比之前赴美上市的高光时刻可能会感慨良多，毕竟，贝壳找房诞生初就承载着互联网房产科技梦。
去年8月份，贝壳顶着无数光环登陆美股，背后资本包括腾讯、高瓴、软银，就连承销商都高盛、摩根士丹利这些顶级团队，特别是来自阿里系的软银投资让贝壳找房平步青云。
当年软银孙正义认为房地产行业在未来有良好发展的趋势，果断投资10亿美元给贝壳找房，其他企业投资者纷纷跟进，直接促进贝壳找房获得24亿美元的融资。
2020年8月，贝壳找房在纽交所敲钟上市，成为了"居住服务平台第一股"，上市当天市值便超过200亿美元。
随后贝壳找房的股价一路攀升，2020年11月16日，贝壳股价一度冲高至79.4美元，总市值冲破900亿美元大关，折合人民币超过6000亿元。就算经过本次暴跌，市值也仍有621亿美元，折合人民币近4021亿元，这个数字也足够惊人。
这是一个什么当量？
实际上，中国总市值最高的房企万科总市值为3567亿元；2020年中国销售冠军的房企碧桂园，总市值也不过约2047亿港元，另一家中国恒大，总市值也仅有2018亿港元。这意味着，三大房地产巨头市值总和才抵的过一个股价高峰期的贝壳找房。
贝壳找房的"麻烦"
"含着金汤匙出生"的贝壳找房却在近期陷入到大麻烦中。
首先是接连不断关于贝壳上涨中介费的消息被曝出。有新闻报道，2月18日起，重庆贝壳和链家买卖房屋交易服务费用调整为卖方1%，买方2%（之前卖方0%，买方2%）。这就意味着，一套200万元成交的二手房，中介费4万元。费率上调后，同一套房子中介费上涨到6万元。
严格来说，贝壳的中介费上涨并不是新鲜事。早在2018年，"链家上海逆市上调中介费至3%"事件，就引起过一阵舆论讨伐。当时，上海链家将服务中介费由房屋成交价的2%上调至3%，随后各家中介纷纷跟风上调中介费，也正是在此之后，贝壳也陆陆续续开始了调整全国中介费标准之路。
但是别的中介平台如我爱我家、麦田的中介费一直稳定在2%左右，且提供的服务与贝壳大同小异，这让业界对贝壳找房上涨中介费感觉更加不好。
其次，实际上贝壳找房的服务质量在最近一年非但没有提升，似乎还有所下降。在知乎等社交平台搜索，关于贝壳的投诉问题不胜枚举；而在21聚投诉上，多名用户投诉贝壳找房恶意泄露个人信息、服务争议等问题；另外，截至3月初，在黑猫投诉上贝壳找房的投诉量也多达近600个。
第三，贝壳找房还曾卷入甲醛超标的联合投诉。当时其客服推诿称，火灾隐患和甲醛问题，都不在预审范围内，他们只是平台方......
因此，贝壳找房的负面消息从来没有消停过，甚至在2019年贝壳还陷入是否会成为行业"霸权者"的负面舆情之中。
原因是开展新房销售业务的过程中，开发商抱怨被渠道过高的佣金费所绑架。纷纷指责"中介公司收取的渠道费已经让开发商丢失了几乎所有利润"。
作为渠道之王的链家被"围攻"，脱胎于链家的贝壳找房自然脱不开干系。这使得贝壳找房从诞生之日起就饱受质疑。开发商抨击贝壳找房垄断市场，既当裁判又当运动员想要一家独大。
分析人士指出，对于经纪人和客户来说，彼此间的博弈关系成为机制关系，经纪人希望房价越高，挣得佣金就越高，而客户希望房价越低，被抽取的佣金就越低。但现在佣金多少都由贝壳来定，经纪人和客户都要遵守贝壳的规则。然而，其实贝壳找房自身根本没有制定行业规则的权力。
前我爱我家的副总裁胡景晖曾说过这样一段话："贝壳今天在服务水准，技术能力，内部管控等诸多方面是行业领先的，但这不能成为超额定价，碾压式消灭竞争对手的理由和依据。一旦走向谋求垄断，行业领军者将瞬间从行业的进步力量变成行业的反动力量。因为它消灭了行业的多样性和充分竞争......这将是整个行业的悲剧。"
行业对贝壳找房的怨气可见一斑。
不赚钱的龙头大哥
问题是，即使这样折腾，贝壳找房依然不赚钱。
贝壳找房一直都是重资产模式，在成立的短短两年之内，已经吸引了超过250个品牌、4.2万家门店的45.6万经纪人，是国内绝对的地产中介龙头企业。
2019年全年，通过贝壳平台完成的房屋交易总共超过220万笔。其中，2019年二手房交易超过60.7万笔、新房交易超过53.2万笔，单以成交额计算，贝壳找房是所有行业中的第二大平台，仅次于阿里。
数据显示，贝壳找房全年的交易额超过2万亿元，但是很可惜，利润却少的可怜。
根据贝壳的财报，贝壳上市后的第一个季度2020年Q3季度，虽然净营收为人民币205.5亿元，同比增长了70.9%，但其归母净利润仅为7470万，相比2019年Q3季度的归母净利润3.814亿元，同比下降了80%，而在2020年Q1季度，其归母净利润更是亏损了12.29亿元。
目前,贝壳找房旗下三大主营业务为存量房交易、新房交易和其他新兴业务。在贝壳找房营收的构成中,主要为存量房交易、新房交易以及金融服务、房屋翻新等新兴业务三大板块,其中存量房和新房的交易收入占总营收的比重超97%。
针对上述连续亏损问题，关于亏损贝壳的招股书中解释为，分给关联代理商和其他销售渠道的佣金增多，以及内部经纪人和专业销售薪酬增多，对应起来，佣金分割和佣金及内部补偿主导贝壳成本的上升。
贝壳找房指出，由于尚处于平台建设期，因此人力投入成本较高，2017-2019年的总务和行政支出分别为42.8亿元、49.3亿元及83.77亿元。
不仅如此，贝壳找房还在招股书中坦言，预计将来会继续产生大量成本和支出以进一步扩展业务，这可能使"我们"更难以实现盈利。
业内人士指出，贝壳找房上出现的亏损是房产经纪行业通病，不过这也与其自身发展息息相关，虽然目前成长步伐迅速，但整体而言贝壳找房仍处于平台发展初期，这个阶段中，各环节都需要投入高额资金，以获得较大的市场份额。
这产生了另一个问题，那就是对房产中介这个非常传统行业数字化产物的贝壳找房，投资人的耐心还会延续多久。
资本市场还会爱贝壳吗？
连年亏损却成功赴美上市，贝壳找房离不开风投资本的鼎力支持。据公开资料显示，仅在2019年下半年，贝壳找房就连续完成了D轮和D+两轮融资，得到了软银、腾讯、高瓴、红杉等领投的36亿美元投资。
不难看出贝壳找房的发展模式仍然是烧钱换市场的老套路。也正因如此，业界对贝壳找房自身的盈利能力一直充满争议。
对于贝壳而言，上市并非是胜利，而只是一个新的开始。对美国的投资人来说，是否继续看好贝壳找房打了一个大大的问号。
曾经的瑞幸造假事件引发美国资本市场对中概股的信任危机，赴美中概股审计越来越收紧，贝壳找房依然选择了赴美上市。对于美国投资者来说，贝壳找房的模式不难理解。
2017年上市的美国在线房地产经纪公司Redfin，可以作为一个参照，其房屋销售交易的业务模式、经纪佣金的收入构成等都与贝壳找房具有相似性，但是这不代表贝壳找房可以被美国投资者信任。
剥开贝壳找房的资本光环来看，投资者普遍认为，房地产几乎是互联网最难涉足的行业，因为房地产交易标准化太难，交易流程非常复杂，且充满不确定因素，买房卖房对于大多数人来说，一辈子只会发生一两次，交易频率极低。
就连贝壳CEO彭永东都坦承："贝壳从事的行业注定是非常艰难的。"
美股市场投资者有其特点，他们更关注行业天花板和公司的成长性。不仅更愿意为未来的增长性买单，也更开放地看待新经济。
这对贝壳找房来说依然比较尴尬，过去几年贝壳找房的快速扩张，使其一直处于亏损的状态，据贝壳的财报显示，过去3年时间，贝壳累计亏损超过40亿元。2017-2019年，贝壳的归母净利分别为-5.744亿元、-4.678亿元、-21.84亿元，2020年Q1季度亏了12.31亿元。
对于贝壳的垄断传闻也好，上涨中介费举措也罢，都反应出贝壳找房已经陷入一个进退维谷的两难境地。
不改变现状连续亏损难以向资本方交代，而上涨中介费却没有向用户提升相应的服务质量，在房产中介这个赛道上，竞争已经越来越白热化，如果贝壳不能短期内展现出发展潜力，来自资本市场的转身才是真正的大麻烦。
这一轮的股价下跌，可以看作是资本市场的警告。
但喊狼来了太多次，一定会出事。
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