券商自营Q3营收骤降近七成，谁在暴跌中逆势翻倍

43家上市券商第三季度自营业务合计收入348．57亿元，相较二季度1119．91亿元的巨额规模，单季度环比缩水68．88％，同比下滑53．22％。14家券商自营收入环比降幅超过80％，其中华西证券跌去98．18％。更值得注意的是，三季度自营亏损的券商从前一年的1家激增至9家，国信证券单季巨亏12．47亿元。

然而，在同一份三季报里，华安证券Q3自营收入同比增长335．68％，招商证券增长150．54％——这是一家参投了长鑫科技的券商。同一时间窗口，截然不同的命运在同一行业内并行上演。

从巅峰到谷底：一季之间的过山车

券商自营业务的波动轨迹可以用“过山车”来形容。2025年第三季度，沪深300指数大涨17．9％，创业板指和科创50分别飙升50．4％和49．0％，为行业积累了极高的业绩基数。彼时券商自营赚得盆满钵满，四季度初的讨论焦点是如何将这份盈利延续到新年。

到了2026年第三季度，剧本完全翻转。沪深300单季跌幅达到12．49％，创业板指及科创50均创下各自历史单季度的最大跌幅。这种极端行情直接击穿了以方向性交易为主的券商自营策略。

申万宏源非银金融首席分析师罗钻辉归纳出五大归因框架。除了市场高基数和指数深度调整这两项最直观的因素外，还有三个结构性力量在同时发力：部分券商此前受益于二季度科创板IPO积累的浮盈在三季度边际收敛；客需类中介业务较二季度需求回落、供给收缩；境外债交易盘则承受美联储加息周期的压力。

这意味着券商自营面临的不是单一维度的冲击，而是多个逻辑线同时收窄的系统性挤压。当多头策略、做市业务、海外债券交易盘的利润来源逐一衰减时，传统交易型自营的盈利空间被压缩到了一个极端的水平。

百亿俱乐部的鸿沟

前三季度数据揭示了一个更为深层的行业分化格局。30家券商前三季自营收入同比下滑，占比达69．77％。但在下滑阵营内部，差距同样巨大。

国信证券前三季自营收入同比下滑67．76％，成为头部券商中受损最严重的样本之一；申万宏源下滑29．95％，中国银河下滑25．84％，中信证券小幅下滑3．41％。而在同一时期，华安证券自营收入增长203．17％，招商证券增长185．76％，广发证券增长67．85％，中金公司增长43．35％。

一个值得关注的现象是，前三季度自营收入超过百亿的7家券商（中信证券305．23亿元、国泰海通247．71亿元、招商证券209．59亿元、中金公司157．19亿元、广发证券156．14亿元、华泰证券138．25亿元、中信建投100．39亿元）合计贡献了全部43家券商自营收入的64．57％。头部集中度正在加速提升，但“百亿俱乐部”内部的增长差异比头部与尾部之间的差距更加刺眼。

这背后反映的不是简单的规模效应，而是投资策略和资产配置结构的本质不同。以长期股权投资和一级市场项目储备为核心能力的券商，在市场上行周期能锁定超额收益，在市场下行期也能通过非交易性资产平滑波动。

“科技投行”模式的初步验证

本轮券商自营业绩的结构性分化的核心线索在于“科技投行”这一新兴定位。研报指出，受益于长鑫科技上市以及去年低基数的券商表现明显更优。具体而言，参投长鑫科技的招商证券、中金公司、中信建投、华安证券均在三季度展现出强劲的盈利增长。

长鑫科技作为一家半导体企业，其在A股市场的上市不仅为参与投资的一级市场投资者带来丰厚回报，也为那些在半导体产业链上有深耕布局的券商提供了穿越周期的业绩支撑。这类券商的核心竞争力不在于对大盘涨跌的方向性判断，而在于对产业趋势的前瞻性识别和对优质项目的持续获取能力。

当然，需要认识到“科技投行”模式目前仍处于早期阶段。华安证券、招商证券三季度的高增长建立在去年极低基数之上，且这种基于特定投资项目的一次性收益能否常态化复制仍有待观察。对于大多数仍以交易型自营为主要收入来源的券商来说，短期内找不到有效的替代方案来对冲市场波动带来的损失。

拐点还是周期底部？

万联证券非银分析师王如冰认为，三季度权益市场下行对券商业绩的影响已随三季报披露得到释放，政策端稳市信号持续强化，行业基本面长期向好，当前板块估值处于近十年来极低分位，配置性价比较高。

这种乐观判断的前提是市场周期已经触底。但从券商自营业绩与宏观经济的相关性来看，判断拐点并非易事。自营收入对Beta的极高敏感性决定了它更像是市场情绪的风向标而非先行指标——当自营全面大幅回撤时，市场是否真的见底仍需更多证据来验证。

真正值得关注的是，如果券商行业的盈利模式确实正在从“交易驱动”向“产业投行驱动”转型，那么这种转型的速度和深度将决定未来三到五年内哪些券商能够存活并壮大，哪些将被边缘化。而这轮Q3的断崖式下跌，可能正是这场大洗牌的第一波信号。

后续观察指标

1。 四季度假设推演： 关注美联储利率决议对境内券商海外债券交易盘的影响边际变化，若美债收益率企稳回升，境外债交易盘的利润修复可期。

2。 投行项目储备进度： 跟踪各券商在手IPO项目数量和募资规模，特别是科创板和北交所渠道的项目储备量将决定明年一季度的浮盈释放节奏。

3。 产业投资回报可复制性： 对比华安、招商等参投长鑫科技的券商与纯交易型券商在未来两个季度的自营收入波动率差异，验证“科技投行”模式的抗周期性。

4。 两融余额与市场活跃度： 融资融券余额的变化将直接影响客需类中介业务的规模，这是判断券商做市业务何时回暖的重要领先指标。

5。 板块估值分位数： 当前券商板块PE处于近十年极低位置，跟踪机构资金对券商ETF的配置比例变化，可作为市场底部共识的量化观测点。