存储荒延续至2027年：HBM价格明年或翻倍

DRMA合约价三季度环比暴涨20％，四季度可能再涨15％；2027年HBM价格预计上涨80％到100％。这是加拿大皇家银行资本市场（RBC Capital Markets）日前发布的研报给出的核心预测。这家投行将SK海力士目标价上调至200美元，较当前股价溢价约40％，重申“跑赢大盘”评级。

这不是第一次关于存储芯片紧缺的讨论。上一次大规模存储涨价发生在2022年下半年，彼时因疫情后PC需求恢复加上部分厂商减产，DRAM和NAND Flash价格出现报复性反弹。但那是一次典型的库存驱动型周期——去库存完成后，价格随即回归。而这一次，故事正在被改写。

AI正在吃掉所有的存储产能

HBM，即高带宽内存（High Bandwidth Memory），是当前所有AI训练芯片必须搭配的“搭档存储”。无论是英伟达的H100／H200系列，还是AMD的MI300系列，都需要大量配备HBM才能发挥算力性能。HBM不是普通的DRAM堆叠出来的产品，它采用TSV（硅通孔）垂直互联技术，将多颗DRAM芯片堆叠在一起，通过微凸点与逻辑芯片连接。这种结构使得数据吞吐速度比传统GDDR5高出数倍。

问题是，这种制造方式极其复杂。一颗HBM通常需要8到12颗DRAM裸片堆叠，每一层都要通过纳米级的穿孔实现垂直互连。良品率远低于常规DRAM生产，这意味着同等晶圆产出下，HBM的有效产量要少得多。同时，HBM的封装需要CoWoS（Chip on Wafer on Substrate）先进封装技术，这种产能长期被台积电垄断，本身就极为稀缺。

当所有AI芯片大厂都挤在同一条生产线上的时候，瓶颈就出现了。

RBC的判断正是建立在这个物理约束之上：HBM的需求增速已经远远超出了供给端的能力扩张速度。过去两个季度，AI大模型参数量呈现指数级增长，百亿参数到万亿参数的跃迁意味着每张GPU卡需要搭配的显存容量呈倍数膨胀。以英伟达H100为例，每块标配80GB HBM；而后续型号H200更是直接拉满到141GB。单卡的存储需求翻了一番，而整体产能并没有同步扩容。

这就是为什么存储周期的时间跨度被打破了。

14个季度的上行期有多罕见

根据RBC的数据，本轮DRAM上行周期已经持续了14个季度。历史上，一轮完整的存储周期平均维持6到9个季度——这是半导体行业最经典的商品周期之一，因为存储芯片本质上是标准化大宗商品，价格波动会直接刺激厂商扩产或减产，最终回归均衡。

但这一次不同。关键在于HBM占比的提升改变了整个DRAM市场的定价权结构。

SK海力士目前是HBM市场的绝对龙头，占据了全球超过五成的份额。它的客户包括英伟达、AMD以及多家中国头部AI芯片设计公司。由于HBM的技术壁垒较高，三星和美光虽然也在追赶，但在高端型号（如HBM3E）上仍落后SK海力士一至两代。这意味着SK海力士不仅拥有更强的定价权，而且能够将HBM带来的溢价效应传导到普通DRAM业务上——这正是RBC强调的“HBM价格上涨有望支撑整体DRAM平均销售价格”的逻辑所在。

具体来看，SK海力士第三季度业绩预期：营收101．2万亿韩元，调整后每份ADR收益8917韩元（约合6．72美元），略高于市场共识。这个数字意味着什么？假设美元兑韩元汇率为1：1300，那么单季EPS约0．67美元。如果全年按这个节奏推算，年度EPS可能在2．8至3．0美元区间，对应200美元的目标价，市盈率大约在66到71倍。考虑到当前AI基础设施投资的疯狂程度，这个估值并不离谱。

谁在AI基建浪潮中真正赚钱

把视角拉长到产业链层面，存储芯片涨价的好处并不会只停留在原厂手里。从上游看，提供HBM所需设备的公司——比如ASML的光刻机、东京精密的研磨设备——订单量会随着SK海力士和三星的资本开支增加而水涨船高。从中游看，先进封装测试厂（日月光、Amkor、长电科技等）会因为CoWoS产能不足而获得更高的加工费。从下游看，云服务商和AI算力租赁商需要为此买单——这部分成本最终又会分摊到使用云端算力的各家企业和开发者头上。

换句话说，AI的“燃料税”正在通过存储芯片这条路径，悄然改变整个数字经济的成本结构。

但这种涨价红利能持续多久？RBC给出了一个非常大胆的判断：2027年HBM价格还可能再涨80％到100％。如果这个数字成立，意味着当前存储企业的利润表将在未来两年内迎来爆炸式增长。但这也要打个问号——任何涨价都不可能无限持续，当下游客户承受不住成本压力时，他们要么转向替代方案（比如用更多低端HBM堆叠而非高端型号），要么倒逼上游加快良率提升和扩产步伐。

更现实的是，当前市场已经有足够的乐观情绪计入SK海力士等公司的股价。目标价200美元意味着40％的上涨空间，但这个预期能不能兑现，取决于三个变量：一是HBM供需失衡是否会如期恶化而非缓解；二是SK海力士能否保持领先三星的竞争态势；三是汇率走势不会侵蚀其盈利。任何一个环节出问题，当前的乐观叙事都可能被打折扣。

接下来该盯什么

如果你关心这个赛道的投资机会，以下五个观察指标值得持续关注：

第一，SK海力士每季度财报中的HBM出货量和ASP变化，这是最直接的价格信号。第二，台积电CoWoS先进封装产能的月度利用率数据，如果接近满载说明HBM供应链仍在紧平衡状态。第三，英伟达新一代GPU的存储配置方案，每代产品搭载的HBM容量变化会直接影响需求增速。第四，三星对HBM3E产品的良率和量产时间表表态，任何技术突破都可能改变竞争格局。第五，全球数据中心资本开支增速，这是衡量“AI基建狂飙”是否能持续的基础指标。

存储芯片从来不是小生意。每一次价格反转都会造就几家上市公司和一群财富故事。只是这一次，AI把这个故事的杠杆放大了不止一倍。