超7％高息城投债仅剩222只，628亿存量进入清盘倒计时

截至2026年10月22日，这个被理财圈反复提及的数字只剩最后一位：222。这是全市场存续票面利率不低于7％的城投债总数，对应存量规模约628亿元。

这些债券大多发行于2021年至2022年信用环境偏紧时期，当时区县级平台的融资成本动辄就在7％以上。如今，随着化债政策深入推进、新发债券利率一路走低，这批高息老债正在经历一场无声的清盘——2027年是它们的集中到期年，意味着在未来一年内，超过半数的此类资产将完成兑付或退市。

从热门标的到稀缺品

时间倒回一年前，这些7％以上的城投债还是机构争抢的香饽饽。彼时，理财资金规模膨胀、优质资产供不应求，能买到一只票面利率6．5％以上的城投债几乎等同于锁定了一笔高收益资产。一些中小银行甚至会出现“有钱没处花”的局面，只能通过各种渠道拼命寻找高等级城投债作为配置标的。

但好景不长。化债政策逐步落地后，新发城投债的利率断崖式下跌——区县级平台的融资成本已经从7％的高点滑落至不足4％。按照财联社电报报道的分析，新老利差已经超过300个基点。这一变化背后，是地方政府债务置换工作的持续推进。通过发行低利率的地方政府专项债券来置换高成本的存量债务，已经成为许多地区化债的标准操作模式。

对于理财产品和固收基金的管理人来说，这意味着两件事同时发生：手里持有高息债的收益优势在缩窄，而未来能买到的新债收益率更低。当628亿的硬通货在2027年集中到期后，市场上可供配置的中等资质城投债将锐减。

一位固收策略分析师向媒体表示，这种资产一旦没了，不是换个品种替代的问题，整个资产的收益率曲线都被拉低了。这种判断并非危言耸听。在过去两年中，我们看到了太多理财产品因为找不到合适的底层资产而出现净值波动的案例。

资产荒的真实含义

所谓资产荒，本质上是供需失衡。理财资金体量在扩张，但优质的信用债供给却在萎缩。高息城投债只是冰山一角。以银行理财产品为例，过去几年城投融资一直是重要的资产配置方向之一。这类产品往往通过配置中高等级的城投债来获取稳定的票息收入。根据公开数据，2023年底银行理财持有的城投债规模接近5万亿元，占整个信用债持仓的比例约为25％。当高息资产快速减少，投资者会发现，自己手里的理财产品净值增长率在放缓，甚至出现了明明买了固收产品、收益率却追不上去年的现象。

更深层的问题是：如果理财资金的配置空间被持续压缩，下一波资金潮会流向哪里？从历史经验看，大型机构通常有三种应对方式：一是下沉资质，购买更低信用等级的债券；二是拉长久期，锁定长期限的低利率资产；三是转向替代品，比如商业银行资本债或金融债。

每种路径都伴随着新的风险暴露。下沉资质意味着承担更高的违约概率，拉长久期则需要在低利率环境下承受更长的等待期，而转向替代品又可能推高其他品种的价格泡沫。更为关键的是，这三种选择都不是无代价的。当所有机构都在做同样的事情时，市场的价格发现功能就会受到影响。

谁在承压，谁在受益

化债政策的推进实际上在重塑一条清晰的利益传导链。地方政府层面，债务压力确实得到了阶段性缓解，债务重组的成本由多方分担，其中包括金融机构的让利预期。但对于终端投资者来说，情况并不乐观。你购买的理财产品的底层资产收益率下降，最终反映到你的账户上，就是每年实实在在的几块钱或少赚的那几千块收益。这不是某家银行故意调低收益率，而是整个资产端的价格中枢已经发生了结构性下移。

另一方面，那些能够提供更高流动性、更强安全性的替代品种，如利率债、政策性金融债，可能会迎来一波估值拉升。这部分利好可能成为下一阶段市场的焦点。中小金融机构和理财子公司面临的挑战更为严峻。它们缺乏大型机构的投研能力和多元化的产品线，在资产荒面前的应对能力相对有限。一些市场参与者已经开始将目光投向海外市场或非标资产，但这些渠道的风险管控同样不容忽视。

值得注意的是，这一过程也催生了一批专注于信用下沉和另类投资的专业机构。它们凭借独特的研究能力和风控体系，在高息资产消退的背景下反而获得了更大的发展空间。

接下来关注什么

判断化债政策对债券市场的影响是否充分定价，以下几个指标值得持续关注：

第一，2027年到期的城投债实际兑付节奏。是否有违约或展期事件出现，这将决定市场对城投信仰的信心边际。目前来看，地方政府化债的决心较为明确，但执行力度仍存在区域差异。经济发达地区的兑付能力相对较强，而部分中西部省份的压力不容忽视。

第二，理财产品和固收基金的久期调整策略。机构是在下沉信用还是拉长久期，两种选择的风险敞口完全不同。下沉信用的潜在损失可能远超当前的收益优势，而拉长久期则需要承受利率波动的风险。建议关注各大理财子公司的季度报告，跟踪其实际配置动向。

第三，商业银行资本债与利率债的利差变化。如果资金大量涌入这两个品种，短期估值提升可能是确定的，但这种提升是否能持续取决于宏观经济的基本面。特别需要警惕的是，当所有人都涌向同一个出口时，该品种的估值可能已经过度透支了未来的改善预期。

第四，新发城投债的平均票面利率走势。如果继续低于4％，说明供需失衡仍在加剧，理财产品的收益率下行趋势还将延续。此外，还需要关注不同类型地区、不同层级平台之间利差的演变，这将是判断市场分化程度的重要标尺。

化债是一场持久战，而不是突击战。高息城投债的消亡只是其中的一个切片，它标记了一个时代的结束，也预示着新的资产配置逻辑正在成型。对于普通投资者而言，理解这一趋势并提前做好资产配置规划，或许比追逐个别高息资产更重要。毕竟，在这场大洗牌中，最先意识到规则变化的人才能赢得最后的主动权。