六年分拆未果：歌尔微A股过会、港股两度折戟

10月12日晚，“果链”龙头歌尔股份（002241）抛出一纸公告：董事会审议通过终止全资子公司歌尔微电子赴香港联交所主板上市的议案。距上一次递表已过去将近九个月，歌尔微分拆独立的IPO征程正式画上句号。

这家估值190亿元的全球第五大智能传感交互解决方案提供商，在六年时间内先后尝试A股和港股两条路径，均未能走到聆讯环节。

过会之后：一年半为什么不注册？

时间拨回2021年12月28日。歌尔微向深交所递交创业板IPO申请，拟募资不超过31．9亿元，投向三大项目——智能传感器微系统模组研发扩产、MEMS传感器芯片及模组研发扩产、MEMS麦克风产品升级。

2022年1月和年中，深交所下发两轮问询函，重点关注分拆合规、同业竞争、关联交易、大客户集中度及技术独立性，随后追问业绩成长性与募投产能消化。

2022年10月19日，上市委审议通过歌尔微符合发行上市条件，顺利过会。但按照常规流程，下一步应是提交注册并等待发行——歌尔微没有动。此后一年半里，公司始终未提交注册申请。

2023年3月，因财务资料过期审核中止；6月更新数据后恢复；但至9月仍无进一步的注册进展。直到2024年5月22日，歌尔股份董事会突然决议撤回申请，两天后深交所正式出具终止审核决定。三年半的努力，止步于“过会未注册”。

这在A股IPO历史上并非孤例，但过会后迟迟不注册、最终又主动撤回的节奏，折射出的是一种战略迟疑。

转身港股：递表、失效、再递表

A股折戟后不到四个月，歌尔微将目光转向香港。

2024年9月13日，歌尔股份第六届董事会第十九次会议审议通过分拆歌尔微至港交所主板上市的预案。此次保荐阵容堪称豪华：中金公司、中信建投国际、招银国际、瑞银四家联席保荐。

2025年1月20日，歌尔微首次向港交所递交申请。同年3月，境外上市备案材料获中国证监会接收。但同月，证监会即出具补充材料要求——历次增资及股权转让的价格与定价依据、是否实缴出资等问题被逐一追问。

这些问题触及了歌尔微资本运作规范性上的隐患。随后，第一份招股书于2025年7月20日满六个月自动失效，次日立即二次递表。然而，第二次递表的申请也于2026年1月21日届满失效，两次递表均未完成聆讯。

此后九个月内再无实质进展。直至10月12日公告终止。

为何六年都走不通？

歌尔微显然不是缺乏资质。

财务数据勾勒出一个稳健增长的故事：2022年营收31．21亿元、净利润3．26亿元；2023年营收30．01亿元、净利润2．89亿元；2024年营收跃升至45．36亿元、净利润3．09亿元；2025年一季度收入11．2亿元、净利润1．16亿元。毛利率从18．5％稳步提升至20．6％。

按销售额计，歌尔微是全球第五大、中国第一大智能传感交互解决方案提供商，2024年市场份额约为2．2％。在2026年胡润全球独角兽榜上，公司以190亿元估值位列第452位。

但它的风险也不容忽视。最大隐忧来自客户结构：报告期内，前五大客户收入占比持续超过75％；对苹果的销售占比除2023年不足50％外，其余年份均超过55％。这种高度集中的依赖关系，既是规模化的底气，也是不确定性的根源。

市场分析人士将歌尔微六年两次IPO均告失败的归因，主要集中在三个方面。

其一，政策环境的反转。2020年初证监会发布分拆上市新规时曾掀起A股分拆热潮，歌尔股份正是趁势启动分拆。然而到了2024年，新“国九条”明确提出“严把发行上市准入关”“从严监管分拆上市”，审批尺度显著收紧。曾经的政策红利变成了当前的政策阻力。

其二，港股市场的客观拥堵。德勤《2026年前三季度中国内地及香港IPO市场回顾与前景展望》报告显示，截至当年8月底，港股仍有超过500家企业排队等候上市。对于歌尔微而言，即便递表后进入审核流程，等待成本也在不断攀升。香颂资本执行董事沈萌指出，H股排队成本已超出许多公司的承受能力。

其三，公司治理的先天短板。证监会在备案阶段对历次增资和股权转让价格的追问，揭示出公司在早期发展阶段留下的治理瑕疵。这类问题本身不致命，但在当前监管趋严的背景下，足以成为阻碍进程的关键绊脚石。

终止后的连锁反应

歌尔股份在公告终止分拆的同时做出了一项承诺：自公告之日起一个月内，不再筹划重大资产重组事项（含分拆上市）。这意味着歌尔微在短期内的独立融资通道已被彻底关闭。

这对歌尔股份意味着什么？歌尔微2024年的营收已达45亿元量级，占母公司整体业务的重要比重。长期无法分拆上市，使这部分优质资产的价值一直嵌套在母公司约734亿元的估值框架内，未能充分释放。

对歌尔微自身而言，失去独立融资渠道后，继续扩大研发和生产规模的资金压力将更多地压在母公司肩上。而在消费电子Sensor赛道竞争日益激烈的当下，错过可能的资本窗口期或许比多花一年筹备更令人遗憾。

这一案例也可能产生行业层面的示范效应。当“国九条”的监管基调持续强调严控分拆上市时，其他试图通过分拆实现子公司独立融资的上市公司，需要重新评估资本路径选择的性价比。

接下来的关键观察点有三个：

一是歌尔股份后续是否会对歌尔微进行大额分红或特殊安排，以间接释放其累积价值；二是歌尔微核心团队是否在IPO终止后出现人才流失；三是行业内其他处于分拆犹豫期的公司是否会因这一样本而调整自身节奏。