【BT财报瞬析】海外卖得多赚得少，长城出海的利润账怎么翻

三季度，长城汽车在海外卖出了18．4万辆车，同比增长35．2％，单季度海外销量占比首次突破55％——这是这家中国汽车巨头的全球扩张史上一个结构性里程碑。但同一份三季报上，归母净利润13．62亿元，同比下降40．75％；前三季度累计归母净利润38．26亿元，同比大降55．69％。海外销量越往上涨，利润就越往下掉。

国金证券还原汇兑影响后的测算显示，三季度单车净利润只剩0．38万元，同比减少0．18万元。换句话说，每卖一辆车赚的钱，被腰斩了一半。海外市场连续两个季度贡献了超过一半的销量，却没能成为利润的新支柱——它反而正在侵蚀整体利润率。

利润基盘的迁移已经发生

长城汽车的利润表上有一个更隐蔽、也更棘手的问题：产品结构正在被动下移。

三季度，坦克品牌销量同比下滑18％，前三季度累计14．28万辆，同比降13．53％。作为长城过去几年支撑高端盈利基盘的旗舰品牌，坦克的核心在售车型中，坦克300从2020年底上市到2026年7月才完成换代，间隔长达五年多。竞品迭代以年为单位，而坦克的产品节奏显然跟不上。方盒子赛道的定义权正在转移——机械越野能力仍有壁垒，但城市方盒子用户的流向已经变了。

魏牌是更大的重灾区。三季度销量2．2万辆，同比下滑24％，是长城旗下五大品牌中跌幅最大的一个。目前核心在售车型仅剩蓝山、高山、V9X三款，与蔚来、理想、问界在产品线厚度上的差距越拉越大。

一边是高端品牌的量利齐跌，另一边是欧拉的逆势狂飙。三季度欧拉销量3．3万辆，同比增长109％，是长城旗下唯一同比正增长的品牌。但问题在于：欧拉的增长方向，恰恰与长城当下最需要的利润修复背道而驰。

国泰海通在研报中将“欧拉等入门级车型占比提升”直接列为三季度毛利率同比下降1．1个百分点的核心原因之一。方正证券数据显示，三季度长城单车平均售价（ASP）为17．2万元，同比减少0．2万元，环比骤减0．9万元——环比下滑的直接原因是坦克销量占比下降、欧拉占比快速拉升。

一句话：10万元以下的入门级新能源车正在替代20万元以上的高端燃油／混动车型，成为长城销量的新主力。利润基盘的迁移已经发生，而承接者远未建立起足以支撑盈利的定价权。

出海的毛利，为什么连两年的事都做错了

把视线转到海外，情况并不乐观。长城海外业务的毛利率曲线呈现出一种令人不安的持续性萎缩。

2023年，海外毛利率曾高达26．01％，显著高于国内的15．52％。这背后是当时整车出口模式的高溢价红利——将国内生产的车辆直接运往海外，享受新兴市场相对更高的售价和更低的生产成本。但到了2024年，海外毛利率骤降至18．76％；2025年进一步滑落至16．70％，同期国内毛利率已回升至18．61％。海外首次被国内反超。

连续两年低于国内，不是偶然波动，而是多重结构性因素的叠加碾压。

首先是海外本地工厂的投入周期。长城已在俄罗斯、泰国、巴西建成三大全工艺整车工厂。据招银国际引述管理层指引，2026年这三座全制程工厂合计产能约22万台。在全产能利用率跨越盈亏平衡点之前，厂房设备的巨额折旧、配套运营成本全部计入报表，直接从毛利率里扣除。这就是典型的“先烧钱后释放”模式——销量可以靠产能提前铺出去，但利润必须等工厂真正转起来。

其次是汇率逆风。21世纪经济报道引用的长城三季报原文中，明确将利润下滑归因于三大因素：“海外税收政策补贴收益收回延期、汇率波动及国内汽车市场持续承压”。此前人民币汇率走弱时，汇兑对长城一度是顺风；如今汇率方向反转，汇兑损失直接吃掉了一部分本就微薄的利润余量。

第三是出口退税政策收紧。中国近年来逐步下调新能源汽车及相关零部件的出口退税率，从原本13％降至更低水平。对于长城这种海外业务占半壁江山的车企来说，这意味着每一辆出口车的利润空间被规则性压缩。这不是企业层面的经营失误，而是宏观政策环境的系统性变化。

20亿元的报废税，成了压垮骆驼的最后一片叶子

如果上述三个因素还只是渐进式挤压，那么一笔来自俄罗斯的“失踪税款”则构成了短期利润表中最为突兀的一块缺口。

长城在俄罗斯的泰卡亚娜工厂是其海外布局中最具战略意义的一环。根据当地规定，整车进口关税加报废税的组合曾构成较高的进入壁垒，而长城通过本地化生产获得了相应的税务优惠——其中一项是报废税退税政策。这笔退税的金额规模极大，招银国际测算，其归属期横跨2025年四季度及2026年一季度，最初预期到账金额在30亿至40亿元人民币区间。

但这笔钱迟迟没有入账。

花旗在7月的研报中已明确指出，该退税“延迟入账”，并直言鉴于多次延误，“认为集团收到退税的可能性不大”。到了11月，招银国际已将全年到账预期从30—40亿元下调至20亿元，并假设即便落地的话，也要等到四季度才能见分晓。

无论最终能否到账，在当期财务报表中，这笔退税都无法确认为收入。以20亿元的量级估算，它对长城前三季度利润表的冲击是决定性的——在没有这笔非经常性收益的情况下，利润端的缺口被进一步放大。这也是为什么国金证券在做同口径还原时才给出更贴近真实经营水平的数据。

值得注意的是，长城本身对海外市场的长期判断仍然偏乐观。管理层预计2026年全年海外总产能达到25万至30万台，全年海外销量目标60万辆，占180万辆总量目标的三分之一。长城认为，本地生产的盈利能力长远优于整车出口。但前提是：这些工厂何时才能真正赚到钱？

站在十字路口：两条腿还能不能同时迈出去

长城当前的困境，本质上是中国汽车行业“出海2．0”阶段的典型矛盾。第一代出海的逻辑简单粗暴——把国内过剩的产能以整车出口的方式卖给价格敏感度较低的海外市场，赚取贸易差价。这一阶段长城确实尝到了红利，2023年海外毛利率远超国内就是证明。

到了第二代出海——在目标市场建厂、本地化生产、规避关税和非关税壁垒——商业模型发生了根本变化。前期资本开支巨大、产能爬坡期长、固定成本分摊沉重，短期内几乎不可能产生正向利润贡献。这正是长城当前处境的本质：它在用二代出海的烧钱成本，去补一代出海撤退后留下的利润空洞。

与此同时，国内基本盘还在加速收缩。乘联会数据显示，2026年9月燃油车零售份额已首次跌破三分之一，仅约33％，新能源渗透率升至67％的历史新高。而长城前三季度的新能源渗透率仅为28．5％，落后于比亚迪和吉利。更关键的是，坦克等核心燃油车型的在售版本仍以燃油驱动为主，Hi4插混版本的纯电续航仅百公里上下，难以完整享受新能源购置税减免的政策红利。

燃油大盘在加速缩水，而长城的销量基盘恰恰压在这条曲线上。

接下来关注四个可以量化验证的观察指标：

1。 海外工厂产能利用率每季度是否稳步提升——一旦跨过50％的盈亏平衡线，边际利润释放的速度可能呈非线性变化。 2。 俄罗斯报废税退税是否在四季度或2027年初实际到账——这笔钱一旦出现，将是对当季业绩的一次性脉冲。 3。 坦克和魏牌的年度ASP是否止跌企稳——若这两款高端品牌的价格体系能稳住，说明长城的产品结构下移趋势已触底。 4。 长城在国内新能源市场的渗透率是否从28．5％向40％迈进——这决定了它在国内燃油大盘萎缩时能否找到新的增量引擎。