70亿美元的转身：谁为中生的临床前项目买单

2024年，勃林格殷格翰（BI）把肺癌新药宗艾替尼交给中国生物制药在中国内地商业化。2026年11月4日，BI反过来向中国生物制药签下一份打包合同——覆盖6个临床前抗体偶联药物（ADC）和T细胞衔接器（TCE）项目的独家权益，首付款3．58亿美元，潜在里程碑最高70亿美元，另加双位数销售分成。

6个项目里，5个来自一年前被中生收购的礼新药业。从中生引进BI的药物，变成BI买中生的早期资产，两年的商业周期完成了交易方向的彻底翻转。

这笔交易刷新了中国生物制药自身BD金额的纪录。但在70亿美元的天价之下，更重要的信号是：中生从产品引进方，正式迈向了技术输出方。

礼新一年，估值已翻出来

时间回到2025年7月。

当时，中生宣布全资收购北京礼新医药，整体估值约10亿美元，净代价5．01亿美元，创下彼时中国本土药企之间的并购纪录。

在资本市场上，这从来不是一笔便宜的交易——尤其是标的公司尚未有产品上市的情况下。但一年多后，账本已经变了。

收购之前，礼新已有两笔对外授权：2023年将GPRC5D ADC项目LM－305的全球权益授权给阿斯利康，交易总额约6亿美元；2024年将PD－1／VEGF双抗LM－299授权给默沙东，首付款5．88亿美元，总交易额32．88亿美元。

收购之后，这些授权继续按条款推进。默沙东支付的3亿美元技术转移里程碑已经到账。现在，礼新又有5个项目进入了BI的框架内。

仅从现金流的角度计算，LM－299的3亿美元里程碑加上本次合作3．58亿美元的首付款及近期付款，两项合计6．58亿美元，已经超过中生当初支付5．01亿美元的净收购代价。

换句话说，还没等更多里程碑兑现，礼新已经从现金层面赚回了它的收购成本。后面还跟着70亿美元的潜在空间。

但这不只是钱的算术题。对于一家Biotech而言，被大药企或大集团收购后最大的风险不是市场定价，而是人才流失。礼新的团队在收购后整体加入中生，以里程碑激励绑定，核心人员没有大规模离职。创始人秦莹出任中生肿瘤领域首席科学家，参与集团层面的科学决策。

礼新保留了独立决策空间和研发节奏，而生开放了其700多人的临床团队、全国商业化网络、双向BD渠道以及数据和AI基础设施。这种“保留独立性＋提供资源底座”的模式，最接近历史上罗氏与基因泰克的合作路径——1990年罗氏先取得基因泰克约60％股权，长期保留其独立研究体系，此后赫赛汀、安维汀等重磅肿瘤药均出自基因泰克；2009年再以468亿美元收购剩余股份。

团队留下来，管线才持续产出。而礼新交出的成绩单，至少在收购后的第一年，已经足够厚。

一笔70亿，三条全年线

如果把视角拉回2026年全年，中生的BD出单节奏远比单笔交易值得玩味。

3月，将JAK／ROCK抑制剂罗伐昔替尼全球权益授权给赛诺菲，首付款1．35亿美元，总额最高15．3亿美元。

7月，PDE3／4抑制剂TQC3721的海外权益授权给阿斯利康，首付款2亿美元，总额最高19亿美元。

11月，与BI签约，总额最高70亿美元。

三笔合计约104．3亿美元，覆盖血液、呼吸、肿瘤三大治疗领域。 出单的主体也从传统的正大天晴板块，延伸到了礼新以及北京泰德等多个子公司。

这不是偶然的一枪命中。中生董事会主席谢其润在本轮交易后公开表示，这次合作进一步验证了公司在新一代肿瘤领域的国际科研实力。野村证券此前在TQC3721交易后的点评也印证了这一趋势：“这笔授权证明了中生的研发能力，以及追赶中国头部大药企交易节奏的决心。四个月后，70亿美元的合作把这个节奏又往前推了一大步。”

伯恩斯坦的报告提供了一个更宏观的背景：截至2026年9月，2026年中国创新药对外授权总交易额已接近1200亿美元，达到2025年全年的89％。按金额计，美国药企今年引进的授权交易中，超过三分之二来自中国。全球首次登记的临床试验中，中国原研资产占比达52％，这一比例在2021年仅为38％。

跨国药企的早期管线，越来越多地从中国市场采购。 而生中的策略，正是同时握住三种供货方式——自研（如罗伐昔替尼）、并购引入（礼新），再通过双向BD把两条线的产出一起变现。

I期之前的赌注

这笔交易的结构设计，同样值得拆解。

中生主导6个项目的早期开发，一直推进到全球I期临床完成。之后，BI再行使选择权——其中4个项目获得大中华区以外的独家权益，另外2个项目获得全球独家权益。

这个“选择权”模式意味着什么？

意味着最早期、不确定性最高的阶段留在了中生手里，而BI为每个阶段的进展支付对应的对价。如果项目在I期失败，BI不需要履行后续的数十亿美元承诺。中生拿到的只有3．58亿美元的首付款及近期的款项。反之，若每一个I期的临床终点都达标，70亿美元的里程碑就会逐笔兑现。

选择权的安排，本质上是一种研发能力的信用证。它把最难以估价的早期资产，通过分步验证逐步推向确定的价格区间。这也是为什么中生敢在这批临床前项目中开出70亿美元的盘子——它不是在为一个尚不存在的产品定价，而是在为一个已经证明过自己研发效率的团队的未来付费。

当然，选择权能否如期行使、里程碑能否逐笔落地，最终取决于这些项目在I期之后的真实数据。但至少在这一轮的谈判桌上，BI已经给出了明确的判断：中生有能力把中国的早期发现，做成全球级别的候选药物。

后续看点

1。 I期临床时间表：这批项目何时进入全球I期，以及临床终点数据的表现，是70亿美元能否兑现的决定性变量。 2。 礼新团队的留存率：团队稳定性是整合成败的核心指标，关注是否有核心研究人员在里程碑节点后离开。 3。 中生管线的全球排名：Citeline数据显示中生活跃研发药物116个，全球排名第14位。这个数字在全球Big Pharma梯队中的位置，将持续影响跨国药企对其资产的估值溢价。 4。 汇率波动对人民币计价收入的影响：所有跨境BD交易的收款通常以美元结算，人民币汇率变动会直接影响中生财报上的收入规模。