【BT财报瞬析】三季报涨了60％！药明康德靠什么逆势飙出84％的利润

10月26日，药明康德发布了2026年前三季的业绩快报。数字非常醒目——总收入455．4亿元，同比增长38．6％；归母净利194亿元，同比暴涨60．6％。

但这只是表面。

拆开细看：一季度营收124．4亿，同比增长28．8％。到了前三季度累计值，增速跳到了38．6％。这意味着仅第三季度一个季度，就贡献了约166亿元的收入，环比第二季度近165亿的水平不仅实现了量级跨越，而且还在逐季加速。

利润端的弹性更大。调整后Non－IFRS净利达到183．8亿元，同比大增74．4％，净利率从去年同期的32．1％一口气拉到40．4％。毛利率也从Q1的50．4％一路攀升至54．8％。

收入涨38．6％，利润涨60％以上——这个剪刀差从何而来？答案不在别处，藏在产能爬坡和规模摊薄里。

767亿在手订单：疫情后的第一波红利

截至9月底，药明康德持续经营业务的在手订单达到767．4亿元，同比增长36．4％。

看看这个数字是怎么攒起来的：一季度末是597．7亿，半年末是664．3亿，到九月底变成了767．4亿。也就是说，仅仅三个月的时间里，订单新增了超过100亿元。

放在全球生物医药融资遇冷的背景下来看——2024到2025年，一级市场Biotech融资额多次出现季度性腰斩——这份订单增速显得相当反常。大多数同行CXO企业在这一时期都面临项目储备萎缩的困境，新客户的签约节奏大幅放缓。

药明康德的破局逻辑可以用四个字概括：follow the molecule。

这不是一个新概念。它的核心意思是：哪怕不签新客户，只要老客户手中的新药研发顺利推进、从早期管线走到临床三期乃至最终获批上市，这些药后续的生产外包需求都会依次落在同一家CXO身上。早期做分子发现筛选，中期做工艺开发和临床样品，后期做商业化量产。每一步都是合同。

2024到2025年的行业低谷期，恰恰是药明康德消化存量订单的黄金窗口。那些在2021和2022年签下的一大批Biotech项目，在经历了融资寒冬之后，依然坚持推进研发，最终进入了密集的临床和商业放量阶段。这些前期积累的项目，正集中转化为今天的实际收入。

这也是为什么即使在新客签约放缓的情况下，药明康德的在手订单依然在逆势增长。因为它的护城河不在于能不能接到新单子，而在于能不能留住已经签进来的老单子，并让客户心甘情愿地把越来越多的工序交给自己。

“Follow me”的背后：化学和TIDES怎么转的

翻开财报中最亮眼的两块业务——化学和小分子D＆amp；D（Drug Discovery ＆amp； Development），以及TIDES（技术与创新发展服务）。

化学业务依然是基本盘。截至今年初披露的数据显示，小分子D＆amp；M管线已有3，550个分子在手上，其中包含了89个已经进入商业化阶段的分子。这些项目大多在晚期临床或商业化阶段，意味着它们的产出节奏更加确定、金额也更加可观。

TIDES则是另一条增长曲线。这是指寡核苷酸和多肽的研发与生产服务。说实话，一季度TIDES的同比增速只有6．1％，看起来有点拖后腿。但是注意——管理层在全年预期中仍然给出了约40％的增长目标。如果一个季度只涨了6％，全年要实现40％，那意味着下半年必定加速追赶。

这背后有一个不可忽视的产业趋势：GLP－1类减肥药在全球范围内的爆发。诺和诺德的Wegovy和礼来的Zepbound持续推高多肽药物的市场需求，而多肽的合成和纯化技术恰好就是TIDES板块的核心能力之一。一批原本还在早期研发的分子，突然之间需要大规模的工业化产能，而药明康德刚好有。

常州新工厂也是关键变量。财报中提到加速启动常州新基地的计划——提前于原时间表推进。这对产能释放的边际贡献有多大，还需要等到年报中才能看到完整的数字。但至少在指引上调的过程中，这个因素被管理层明确列入考量。

利润的弹性：为什么涨得比收入快

毛利率从去年同期的水平一路提升至今年的54．8％，增幅达到7．7个百分点。这是什么概念？

CXO行业的毛利率变动通常受到两个因素驱动：一是产能利用率。产能爬坡初期，固定成本分摊较高，毛利率偏低。随着营收规模扩大，同样的厂房和设备产生更多的收入，单位成本就被稀释了。药明康德过去几年的大规模资本开支，正好在这一轮迎来回报期。

二是产品结构优化。高附加值的服务占比提升——也就是那些技术壁垒更高、利润率更好的环节（比如后期临床样品生产、商业化制造）在收入中的权重变大，会直接拉升整体毛利率。

这两个因素叠加在一起，就形成了收入38．6％、利润60％以上的剪刀差。换句话说，每一块钱的新增收入，带来的净利润增量要比去年更多。

这不是因为涨价。事实上，CXO行业在这一轮并未出现显著的价格上行，相反，在某些细分赛道还面临着激烈的价格竞争。利润的提升，本质上来自效率改进和规模效应。

这也解释了为什么药明康德选择把全年营收指引从585－605亿再次上调至610－619亿——它不只是在预测自己能多赚多少钱，而是在告诉市场：我们已经看到了更多确定性收入正在排队进来。

谁来买单，谁承压

这份成绩单并非完美无缺。有几个细节值得警惕。

首先是TIDES板块一季度的增速异常低（＋6．1％）。虽然全年预期40％暗示下半年在加速，但如果没有后续季度的数据印证，这个推断仍然存疑。

其次是美国市场的政策风险。药明康德在美国的运营一直面临地缘政治的不确定性，包括1260H清单的法律纠纷尚在诉讼中。虽然在手订单仍在快速增长说明客户目前没有大规模流失，但政策的滞后效应可能需要一到两年才会完全显现。

第三是新常州基地的投产时间表。管理层提到提前启动，但具体节点和最终产能规模未公开。如果延期或不及预期，会影响2027年的收入贡献。

对普通投资者而言，接下来的观察重点应该是：TIDES下半年的真实增速能否兑现、毛利率是否维持在54％－55％区间、以及自由现金流（前三季度已达172．8亿，同比增58．9％）能否支撑62．2亿的分红和80－85亿的资本开支计划。

利润翻倍这件事，从来不是因为运气好。它是一笔一笔订单、一个一个分子、一间一间工厂慢慢攒出来的。药明康德这次的三季报，至少证明了一件事——在全球Biotech融资降温之后，最早的那批种子，已经开始开花了。