炼厂利润近千元仍不复产，沥青涨价谁来买单

截至9月30日，国内沥青现货报价已在9月20日突破6450元／吨，创下历史最高纪录。同日期货主力合约盘中冲高至5928元／吨。而就在一年前，沥青价格还在3000—4000元／吨区间震荡，年底甚至一度跌破3000元大关。九个月内翻了一倍多。

按照国际油价测算，当前布伦特原油维持在100美元／桶高位，折算沥青生产成本约5000元／吨。这意味着每卖出一吨沥青，炼厂能拿到近千元的利润。然而奇怪的是，即便利润可观，国内炼厂不仅没扩大生产，反而越产越少。

9月17日至23日的当周数据显示，全国炼油装置开工率仅为23．70％，相比去年同期超过40％的水平腰斩不止。1至9月累计全国沥青总产量预计1401．1万吨，同比减少756．1万吨，降幅达35．1％。

一边是炼厂赚得盆满钵满，一边是下游工厂库存告急，供需失衡正在快速传导。

为何炼厂选择停产而非扩产？

关键不在成品沥青本身，而在炼油厂的生产逻辑。

中国炼油体系以石脑油、柴油、汽油等成品油为主要利润来源。当前成品油炼化利润远高于沥青产出，而适合生产高品质沥青的重质原料——尤其是马瑞原油——供应持续偏紧。

马瑞原油是委内瑞拉出口的高硫重质原油，进入中国的沥青厂后，沥青产出率高达50％至60％。相比之下，中东地区的重质原油产出率仅在35％左右。换言之，马瑞原油对沥青生产企业几乎是不可替代的专用原料。

在全球航运运力紧张和中东地缘博弈的背景下，委内瑞拉原油对华出口虽未中断，但数量稳定性始终存在不确定性。不少炼厂算过一笔账：与其花高价抢不到稳定货源去冒亏本生产的风险，不如干脆减掉部分产能，转产更有保障的成品油。

结果就是：即使沥青成交价已经飙升到6000元／吨以上，炼厂的开工意愿依然低迷。

这种“增产即亏损”的反直觉局面，并非来自需求不足，而是原料端结构性紧缺所致。高油价叠加供给约束，让原本应该扩张的生产线变成了烫手山芋。

值得注意的是，中国炼油能力在过去五年经历了大幅扩张。2021年之前全国常减压蒸馏能力约9亿吨／年，到2025年已接近11亿吨。大量新增产能集中在地方民营炼厂，这些企业设备相对灵活，对成品油利润更为敏感。当沥青利润不及预期时，它们比国有大企更能迅速调整产品结构。

同时，环保政策也限制了炼厂盲目扩产的可能性。部分地区对挥发性有机物排放的控制趋严，使得老旧装置面临关停压力。在这种双重约束下，即便沥青有利可图，产能释放的速度也远低于价格上涨的速度。

涨价潮下的利益重分配

沥青作为建筑防水工程的刚需材料，其价格暴涨迅速波及整个建材产业链。

东方雨虹于9月20日发布调价函，宣布旗下工程防水产品价格自9月30日起上调，并预告10月15日将视原材料行情再次调整。科顺股份则更为直接，其沥青类防水卷材和防水涂料统一上调10％，高分子防水卷材调升3％至8％，聚合物水泥防水涂料也上调了5％至10％。实际上，科顺股份早在当年上半年就已启动过三轮调价，此次已经是年内第四轮。

这两家企业合计占据国内防水行业过半市场份额。它们的行动基本代表了全行业的态度。

从产业链利润分配来看，一个完整的防水产品链条涉及三个环节：上游原材料采购、中游生产制造、下游工程施工。当前各环节的成本承担情况呈现极度不均衡态势。

上游炼厂享受量缩价增的红利。按每吨近1000元的利润计算，即使产量下降35％，单位效益的增幅仍可覆盖总产量的损失。这也是炼厂不愿恢复满产的核心动机。

中游防水企业则陷入两难。根据科顺股份半年报披露，沥青占其原材料成本的比重较大，且企业对原材料市场价格波动的议价能力较弱。这意味着当原料价格短期剧烈波动时，企业难以通过谈判转嫁全部成本。

东方雨虹虽然体量更大、规模效应更强，但在面对这种全行业同时涨价的局面中，同样无法独自消化成本压力。两家龙头企业的调价动作几乎同步，恰恰说明这不是个别企业的策略选择，而是行业性的成本冲击。

下游施工企业承受的压力最为沉重。道路工程和市政基建项目普遍采用固定总价合同，且多数合同中缺少针对大宗材料大幅波动的调差条款。

通常情况下，工程合同的调价机制只覆盖钢材、水泥等主要建材。沥青虽然用量不小，但在传统合同范本中往往被归类为“辅料”，触发调价的门槛极高。一旦沥青价格翻倍，这部分增量成本只能由施工方自行承担。

有研究显示，在当前周期中，部分中小路桥施工企业已出现合同履约期的明显亏损。由于沥青涨价集中在2026年下半年，而许多大型基建项目的招投标发生在2025年或更早之前，这部分价差无法追溯。

更令人担忧的是，城市更新和老旧小区改造工程同样承受双重压力——路面铺设和屋面防水两端都用得上沥青。如果资金盘子不变，材料成本攀升必然导致工程量缩减，或者引发工程延期。

终端反应冷淡，泡沫成分几何？

尽管现货报价和期货盘面双双飙升，终端实际采购行为却出乎意料地谨慎。

据生意社监测，目前下游客户普遍采取按需补货、维持低库存的策略，囤货意愿不足。这背后有两个原因：一是价格上涨过快，买方观望情绪浓厚；二是11月起北方地区道路施工将进入冬季停工期，市场预期即将转入淡季。

但淡季未必意味着降价。

考虑到炼厂当前的减产惯性并非短期政策能扭转，一旦明年春季复工后需求集中释放，而供应量尚未恢复，沥青价格可能再次抬升。特别是若中东原油出口格局进一步生变，重质原料短缺状况只会加剧而非缓解。

从期货市场走势看，9月21日盘中曾冲高至5928元／吨后回落，9月30日收盘报5013元／吨。期现价差的存在表明市场预期分歧严重：多头看好供给弹性不足，空头押注需求季节性萎缩。

对于资本市场而言，这条产业链的利益分化已经非常清晰：上游炼厂享受量缩价增的红利，中游防水企业毛利承压，下游施工企业与终端业主成为最终买单者。这个分配格局能否在下一个季度发生变化，取决于原料供给能否实质性回升。

投资者应重点跟踪三个指标：一是马瑞原油月度进口量及到岸价变化，这是判断原料能否回暖的核心信号；二是炼厂每周开工率的拐点信号，若连续三周回升则可确认供给改善趋势；三是主要防水上市公司三季报中的毛利率变动幅度，这将验证成本传导的实际影响。

此外，建议关注一个容易被忽略的变量：沥青再生利用技术。在原料长期紧缺的预期下，旧路面沥青回收技术的经济性优势会逐渐显现。目前国内沥青再生利用率不足20％，若政策层面给予一定补贴，短期内可对冲部分原生沥青供给缺口。但这需要时间积累技术和市场认知，不会立即改变本轮涨价格局。