每100元收入赚1元，剧星传媒83亿营收为何薄利

2026年8月27日，上海剧星传媒股份有限公司向港交所主板递交上市申请，浦银国际担任独家保荐人。招股书申请版本显示，公司2025年营业收入83.72亿元，2023年为62.46亿元，年均复合增长15.8%；2025年归母净利润9509.5万元，净利率1.1%。折算下来，剧星传媒每做100元生意，最后留在账上的不到1元。

这家公司给自己的定位不低。1400余名员工、人均创收约600万元，按弗若斯特沙利文资料，按2025年合约价值计它是中国最大的明星营销服务提供商。钱看着转得很快，利润却很薄。薄的部分去了哪里、被谁拿走、还能不能拿回来，比83亿这个规模本身更值得拆开看。

97.6%的销售成本，是买流量的钱

成本端直接解释了利润为什么起不来。2023年、2024年、2025年及2026年一季度，剧星传媒媒体采购成本分别为58.48亿元、62.48亿元、78.20亿元和21.62亿元，占当期销售成本总额的97.6%、97.4%、97.6%和97.9%。媒体采购成本说白了就是向上游视频和社交平台买广告位、买流量、买IP资源的钱。

生意的本质因此是转售：向品牌客户收一笔营销服务费，再把其中绝大部分作为流量采购款付给平台，自己留下中间差价。2025年83.72亿元收入里，仅媒体采购一项就消耗78.20亿元。

业务结构也没能扭转这一点。占收入约九成的品牌IP内容营销和效果营销，毛利率均为个位数，效果营销不足2%，在四大业务线中垫底。增长最快的明星及达人营销收入从2023年的2.88亿元升至2025年的10.02亿元，两年复合增速86.7%，毛利率却只有4%至7.5%。唯一毛利率长期站上50%、2026年一季度升至61.3%的直播电商营销，收入只从1.05亿元微增到1.24亿元，撑不起第二利润支柱。

近一半采购，押在同一家平台身上

薄毛利的另一半原因在议价权。报告期内，剧星传媒向前五大供应商的采购额占总采购额的比例分别为88%、85.9%、86.8%和84.7%；向单一最大供应商的采购比例分别为51.6%、47.6%、47.4%和47.6%。21财经在报道中将这家最大供应商描述为一家位于北京的短视频平台，招股书申请版本未公开点名，该身份仍待正式文件确认。

公司在招股书中承认，运营面临与主要媒体平台相关的集中风险及对手方风险，一旦失去任何主要供应商，或其主要供应商业务、财务状况恶化，公司业务、财务状况及经营业绩可能受到重大不利影响。

这套结构落到日常经营中很具体：平台调高广告刊例价、调整代理商返利政策、收紧IP资源供给或改变流量分配机制，成本几乎一比一压进剧星传媒的利润表，而它很难把涨价完整转嫁给客户。

收入计在上游，钱要自己先垫一轮

流量中介的账不止写在利润表上。作为代理商，剧星传媒通常要预付广告款和IP资源款，对上游平台付款周期约30天，品牌客户回款周期约60天，一进一出形成资金剪刀差，规模扩张越快需要垫付的资金越多。

2026年一季度末，公司预付款余额超过10亿元，较年初激增92.5%；同期经营活动现金流净流出1.4亿元，流出额同比扩大163.8%。短期借款从2023年末的1.5亿元增至2026年一季度末的4.8亿元，现金及现金等价物由约3亿元降至1.6亿元。收入在涨，经营性现金流并没有同步变厚。

本次IPO拟募集约7.73亿港元，用途划分为国内业务扩张50%、技术研发15%、强化出海15%、战略投资10%、补充营运资金10%。其中10%直接用于补营运资金，恰好对应这门生意最日常的缺口：先有钱垫给平台，才有收入可计。

"最大"这个标签，含金量取决于口径

剧星传媒给出的行业地位，建立在多重限定条件之上。按2025年收入计，它是中国第五大整合营销服务提供商，市占率0.4%，与第六至第八名处于同一量级；按2025年合约价值计，它是中国最大的明星营销服务提供商，公司官网对同一称号使用的口径表述为"按2025年签约营收计"。

行业本身高度分散：前十大服务商合计市占率仅8.2%。在这个格局里，第五名更多说明"还没人真正拉开差距"，而不是"它领先所有人"。

另一个被质疑的是"全链路"。新浪财经上市公司研究院指出，公司在招股书中称自己是前十大服务商中唯一同时覆盖所有业务板块的一家，而该榜单附注显示统计仅纳入上市公司母公司本部直接开展的经营业务，子公司、分公司及下属主体的同类业务不纳入——这恰好把达人营销、网红业务、电商运营拆分给子公司运营的集团型对手排除在比较之外。同行公开资料显示，蓝色光标旗下蓝色星合长期开展达人种草与互选平台业务。定制口径制造的排他性标签，需要在正式文件中复核。

AI叙事同样经不起细看。公司强调自研"星河AI全链路工作台2.0"，接入火山引擎豆包、阿里云通义千问、DeepSeek、腾讯云混元等外部大模型，宣称单日最高Token消耗达17亿。但招股书显示，其研发开支2023年为0，2024年和2025年分别仅137.9万元和329.1万元。公司同时披露，AI系统高度依赖第三方大模型厂商，核心模型能力并非自主底层开发，外部厂商调整定价、限制接口或停止服务都会直接影响系统运行。

平台正在把中间商挤出链条

更实质的压力不来自同业价格战，而来自结构。中国整合营销市场大致有三类玩家：字节、腾讯、阿里等平台自有直客营销服务体系，奥美、BBDO、电通等国际4A集团，以及剧星传媒这类本土代理、MCN与广告公司。第一类正在直接对接大客户、鼓励品牌方跳过代理商签约投放，"去中介化"是长期方向。

交付端同样不完全可控。明星与达人并非公司员工，公司对其约束力有限，合作艺人一旦舆情失控、违约或延期交付，营销项目直接失效；达人内容出现违规，服务商还要连带承担声誉与合规风险。2025年公司已与65名明星、14万名KOL订立合作安排，资源越分散，单点失控的概率越高，而这门业务毛利率只有4%至7.5%。

新业务暂时补不上缺口。2026年一季度国际营销服务收入2121.7万元，同比增长181%，但仅占总营收0.9%，毛利率2.2%，约为公司整体的一半；TikTok for Business代理商资质到2026年7月才取得。

接下来看三个指标

这类公司还能不能把利润做厚，观察点很具体：一是单一最大供应商采购占比能否从47%左右回落，这决定议价权的边际变化；二是预付款与短期借款增速会不会继续跑赢收入增速，这决定扩张是否靠垫资维持；三是明星及达人营销毛利率能否稳定站上7.5%以上，只有它上行，"最大明星营销商"的标签才会开始体现在利润上。

从新三板摘牌后再叩港交所，剧星传媒的规模已经排到行业第五。83亿元收入证明它能替客户买到别人不易买到的流量，9509.5万元净利润则说明，买流量这件事还没有变成它自己的定价权。

数据口径说明：本文财务、成本结构、供应商与客户集中度、研发投入及募资用途等数据，均来自剧星传媒2026年8月27日提交的港交所招股书申请版本，经新浪财经上市公司研究院、财华网"一图解码"栏目、21财经等对公开文件的梳理转述；公司披露易原文PDF在本次发稿前未直接调取，币种除募资金额外均为人民币。截至发稿，剧星传媒未就本文所列数据单独作出回应。