10年期美债重回4.75%：多出的11个基点不在美联储手里

9月1日一早，市场看到的第一条消息是：美国10年期国债收益率突破了4.75%。

更精确的说法是，美国财政部公布的每日国债收益率曲线定盘值显示，8月31日10年期报4.75%，20年期5.24%，30年期5.25%；盘中10年期一度升至4.76%上方，被多家媒体称为"创约19个月新高"。但把这条曲线拆开看，会发现一个比"新高"更值得注意的细节：从6月30日到8月31日，对政策利率最敏感的2年期只上行20个基点（4.14%→4.34%），而10年期上行了31个基点（4.44%→4.75%），30年期上行了34个基点（4.91%→5.25%）。

也就是说，本轮长端收益率抬升中，至少有一截并不是美联储的加息预期买走的。

定盘值与盘中高点，是两个不同的4.75%

先说清口径，因为这直接决定"警戒线"到底有没有破。

财政部定盘曲线显示，7月31日10年期同样是4.75%。上一次该值更高，要追溯到2025年1月14日的4.78%。所以在收盘定盘口径下，8月31日更接近"追平七个多月来的高位"，而媒体所称"19个月来首次突破4.75%"用的是盘中报价口径（一度触及4.764%）。这不是文字游戏：4.75%之所以敏感，是因为它被不少机构视作5%关口前的最后一道心理台阶。

真正在创新高的是更长的那一端。8月17日30年期定盘值达5.31%，为2007年以来同期限最高水平；8月31日的5.25%仍处历史高位区。美国国债市场的压力不是整体平移，而是越往长端越明显。

美联储确实变鹰了，但这只解释了短端

政策面的变化是真的。7月29日的FOMC声明以9比3通过，维持联邦基金利率目标区间在3.50%至3.75%，并写下"我们负责提供价格稳定"；反对票来自三位地区联储主席，她们要求当场加息25个基点。长端利率之所以重新给加息定价，起点就在这里——委员会内部已经有人在推门。

8月28日，美联储主席沃什在杰克逊霍尔央行年会上把标准说得更硬：必须对潜在通胀正以足够快的速度回到2%有信心，"否则，我们就还有工作要做"，并明确反对依赖前瞻指引。市场定价随即转向：据媒体报道的不同口径，9月加息概率从会前约35%升至58%至64%区间（该数字随口径与统计时点波动，本文按市场定价而非事实对待）。机构预测也出现分歧：法国兴业银行预计9月、12月各加息25个基点、2027年3月再加一次，并测算到2026年底目标利率区间中点为4.125%；摩根士丹利则认为年内按兵不动，即便启动加息，总幅度更可能落在50至75个基点，而非100个基点以上的紧缩周期。

但把2年期和10年期放在一起，结论就变了：短端两个月涨20个基点，符合"9月可能加息一次、年底再挤出一部分"的预期；10年期多出的那约11个基点，只能来自期限溢价、通胀补偿和债券供需。

90美元的油和2150亿美元：三股力量叠在同一周

第一个变量是能源。随着美伊冲突再度升级引发的供应担忧，8月31日国际油价明显走高：媒体报道布伦特原油期货重回每桶90美元上方（约90.3美元，日内涨幅约2.5%至3%，盘中一度接近4%），WTI约85.5美元。地缘事件本身不是本文的判断对象，可核验的传导只有一条——能源价格会推高通胀预期，而通胀预期直接落在长端利率上。FOMC的7月声明同样承认，通胀偏高"部分反映包括能源在内的供给冲击"。9月11日的8月CPI与本周五的8月非农，将决定这条传导能不能落地。值得注意的是，美国劳工统计局的初步基准修正显示，截至今年3月的一年非农就业可能较原估计减少约7.9万人（媒体转述口径）——就业被下修、通胀仍偏高的组合，对长端未必是好消息。

第二个变量是供给，这里需要更正一个流传较广的数字。所谓"9月创纪录2150亿美元"，出处是机构人士对媒体谈"供给洪峰"时给出的美国投资级企业债9月发行预期（其中本周约100亿美元），并非美国财政部的国债标售计划，不能用来论证国债供给压力。真正的官方动作是另一件事：财政部8月中旬宣布自9月起加大对10年至30年期国债的回购力度。回购能改善存量流动性，却不改变净发行方向，而市场目前定价的恰恰是净发行与期限溢价。

第三个变量是财政本身。据媒体报道，8月美国联邦债务存量已突破40万亿美元关口（该数字口径尚待以财政部官方数据复核）。债务规模不会每天被交易，但它会持续体现在长端要求更高的补偿上。

欧债和日债在同时收紧，这不是美国独自的抛售

同一时段，全球长端几乎一起上移：8月31日法国30年期国债收益率升至4.9274%、创2008年9月以来新高，10年期在4.1%上方（8月28日收盘4.127%），与德国10年期利差扩至约85个基点；德国10年期盘中升至3.313%、为2011年以来高位；日本10年期升至2.955%、创1996年9月以来新高，5年期升至2.225%的纪录高位。需要提醒的是，"法国10年期破4.13%创2008年来新高"的说法混淆了期限——创新高的是法国30年期。

法国的压力有自己的国内来源：据报道，法国政府债务占GDP比重已从2020年的114%升至今年的117%，赤字率超5%，惠誉维持其A+评级同时把2026年赤字率预期上调至5.2%，2027年预算草案定于9月30日提交。换句话说，这不是同一场危机的复制，而是多个发达市场同时发现：低利率时代的定价假设回不来了。

从4.75%到6.66%：谁先把这张账单付掉

最直接的传导在房地产。剔除加息预期后，10年期多出来的每一个基点都会变成购房成本。美国30年期固定房贷平均利率在8月27日当周为6.66%，而1月8日当周为6.16%，年内已上行50个基点（Freddie Mac数据，经FRED）。10年期4.75%对应6.66%的房贷利率，这就是"全球资产定价锚"落到具体家庭身上的样子。

第二层是股票估值。10年期4.75%比联邦基金目标区间上限高出约100个基点，意味着无风险利率重新拿回了定价权。8月美股仍在涨（道指全月+1.3%、标普500+2.6%、纳指+3.9%），但股债同步承压的门槛已经降低；美国银行把其美股风险信号从红色降为黄色，称市场已撤离"熊市预警区域"——注意，是黄色而非绿色。

第三层是包括港股在内的中国资产。中金公司刘刚的观点颇具代表性："明确但克制的鹰派，好于模糊的鸽派"，对港股而言"短暂加息并非坏事"，因为长端利率稳定比短端加息更关键。8月31日恒生科技指数盘中一度跌超1%后收涨0.32%、报4619.87点，南向资金全日净流入超25亿港元，估值落差也提供了缓冲：恒生互联网科技业指数市盈率（TTM）约23.2倍，低于纳斯达克的30.4倍与创业板指的39.5倍（上述估值分位数据来自媒体转引，含产品推广语境，建议以交易所原始数据复核）。风险边界同样清楚：如果9月不止是加息一次、而是长端利率持续逼近5%，全球流动性敏感资产的估值扩张空间会首先被压缩。

接下来只需盯三个时点

9月4日当周的8月非农、9月11日的8月CPI、9月16日的FOMC。三个指标各自回答一个问题：劳动力市场是否撑得住加息、核心通胀环比能否降到0.2%以下（摩根士丹利预计8月核心CPI环比约+0.22%）、以及那三张加息反对票会不会变成多数票。

在答案揭晓前，4.75%真正的意义不在数字本身，而在于它说明市场已经开始单独给长端定价——而这部分，恰恰是美联储说得最少的那一块。至于5%会不会被攻克，取决于通胀预期能否被压住；如果压不住，投资者需要重估的不是某一个资产，而是"用便宜的钱买贵的成长"这整个假设。

参考数据来源

1. 美国财政部 · 每日国债平价收益率曲线（Daily Treasury Par Yield Curve Rates，2026年CSV数据，含8月31日定盘值与历史序列） · 数据截至2026-08-31 · https://home.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/interest-rates/TextView?type=daily_treasury_yield_curve&field_tdr_date_value=2026
2. 美联储 · FOMC声明（2026年7月29日，9比3通过，维持利率区间3.50%–3.75%，三名委员主张加息25个基点） · 2026-07-29 · https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20260729a.htm
3. 财联社 · 《抛售再现！10年期美债收益率创19个月新高 关键堡垒告破……》 · 2026-09-01 · https://www.cls.cn/detail/2470279