营收暴跌78%再递表港股，益方生物的轻资产困局

2026年8月21日，科创板上市企业益方生物（688382.SH）再次向港交所递交主板招股书，申请通过第十八A章生物科技板块实现A+H两地上市。这是一家在科创板挂牌四年、始终没有盈利、也从未自建商业化团队的Biotech公司。2025年全年营收仅3729万元，同比暴跌78%；2026年上半年反弹至5331.9万元，但同期仍亏损1.37亿元。一家营收不足亿元的公司，为何执着追求第二次港股上市？

只研发不销售：License-out模式的商业逻辑与脆弱性

益方生物的核心商业模式是License-out——将自主研发的创新药候选分子授权给合作方，由后者负责临床试验推进、注册申报和商业化销售，公司收取首付款、里程碑付款和销售分成。

这种模式在Biotech行业并不罕见。对于早期研发型企业而言，自建商业化团队意味着数亿元的前期投入和漫长的回报周期，将管线价值变现的"最后一公里"交给拥有成熟销售网络的药企，是一种看似理性的轻资产选择。

但益方生物将这种模式推到了极致：公司两款核心产品——TYK2抑制剂D-2570（泰瑞司群）和SERD（选择性雌激素受体降解剂）D-0502——均依赖对外授权，自身没有任何产品进入商业化销售阶段。这意味着公司全部收入来源于合作方的付款节奏，而非终端市场需求。

2025年营收从2024年的1.69亿元骤降至3729万元，正是这种模式脆弱性的集中体现。营收暴跌并非因为管线失败，而是因为上年度有大额里程碑付款到账，而2025年缺乏新的大额入账。收入的波动性完全取决于合作方的决策和进度，公司自身几乎没有调控能力。

没有商业化团队，意味着没有市场反馈回路——公司无法自主推进产品上市、无法掌控定价策略、无法建立医生和患者端的品牌认知。当一家药企的销售能力为零时，它对所有合作方的议价能力天然受限。

财务账本：研发投入与收入之间的巨大缺口

从财务结构看，益方生物面临的根本矛盾是研发投入与授权收入之间的严重不对称。

2025年全年，公司研发费用约3.26亿元，约为当年营收的8.7倍。这种持续的大额投入，使得公司自成立以来的累计未弥补亏损已接近29亿元。2026年上半年，经营活动现金净流出1.88亿元，毛利率虽高达94.44%，但绝对收入规模无法覆盖研发和管理的刚性支出。

在A股科创板上市四年、累计亏损超过13亿元的背景下，再融资渠道受限，港股成为关键的融资出口。首次递表于2026年1月初提交，因6个月有效期届满于7月1日失效。仅50天后，公司便重新递表——这种急迫性本身说明了资金压力。

值得注意的是，8月21日重新递表当天，港交所宣布将新上市申请有效期由6个月延长至12个月。新规同日落地，客观上为益方生物争取了更长的审批窗口期。但募资用途——核心产品临床开发、ADC技术平台建设及运营资金——每一项都是持续烧钱的项目，能否通过港股上市获得足够资金仍有不确定性。

客户集中度与赛道竞争：被绑定的收入命脉

从客户结构看，正大天晴作为核心合作方，在报告期内贡献了公司68.9%至90.3%的收入。高度集中的客户结构意味着，任何一家合作方的战略调整或财务压力，都可能直接冲击公司营收。贝达药业欠付的约1亿元里程碑款纠纷，正是这种依赖风险的缩影，但该诉讼的最新状态尚待进一步确认。

更深层的问题在于，License-out模式下，公司获得的只是有限的分成收入，而无法积累品牌、渠道和终端数据等长期资产。当一家Biotech将所有管线的商业化权都交给合作方时，它实际上放弃了价值链中最接近利润的环节。

与此同时，益方生物核心管线的竞争环境正在收紧。TYK2抑制剂赛道已有BMS的Deucravacitinib获批上市，全球多家药企的同类分子也在推进临床。D-2570能否在疗效和安全性上形成差异化优势，将直接决定这款管线的商业价值上限。而D-0502所处的SERD赛道同样竞争激烈，口服SERD被视为乳腺癌内分泌治疗的下一代方向，但全球范围内尚无同类产品成功上市，这意味着潜在回报巨大，但失败风险同样不可忽视。整个创新药行业正在经历融资寒冬，一级市场估值回调、IPO窗口收窄，迫使更多未盈利Biotech转向港股18A章寻求上市融资。

对于生物医药投资者和行业从业者而言，益方生物的二次递表提出了一个不可回避的问题：当一家Biotech的收入命脉完全系于少数合作方时，营收的剧烈波动不是经营问题，而是结构性问题。2026年上半年营收虽然反弹至5331.9万元，但这个数字能否支撑全年营收过亿仍不确定，而核心管线的临床结果和赛道竞争格局，都还是未知数。

一家始终不盈利的Biotech再次递表港交所，本质上不是一次战略升级，而是一场融资自救。真正值得追问的不是它能不能融到钱，而是这种"只研发、不销售"的轻资产模式，在资本退潮之后，还能靠什么续命。

参考数据来源

• 港交所披露易：《益方生物科技（上海）股份有限公司—B主板申请资料（草拟版本）》，2026年8月21日，https://www1.hkexnews.hk/app/sehk/2026/108806/documents/sehk26082101887_c.pdf
• 上交所上市公司公告栏（股票代码688382）：《益方生物关于重新向港交所递交H股发行上市申请并刊发申请资料的公告》，2026年8月24日
• 益方生物2026年半年度报告，2026年8月21日
• 每经网：《益方生物相关深度报道》，2026年8月26日，https://www.nbd.com.cn/articles/2026-08-26/4559320.html
• 野马财经：《营收暴跌78%后又暴涨178%，益方生物再闯港交所补血》，2026年8月26日