AI竞赛最脆弱一环：甲骨文700亿美元支出面临财报生死线

在美国争夺AI主导权的竞赛中，谷歌联合创始人拉里·佩奇曾对员工表示"宁可破产也不愿输掉这场竞赛"；亚马逊创始人杰夫·贝索斯则将AI称为"产业泡沫"，直言当前无论是好项目还是坏项目都能获得融资，这与互联网泡沫时期如出一辙。Meta创始人马克·扎克伯格甚至承诺要为"每个人打造个人超级智能"。

几乎每一家超大规模AI巨头都在全力以赴争取胜利——无论胜利意味着什么。即使数据中心上的巨额资金所获得的实际回报依然微薄，始终尚未有人退却。

而眼下，最为值得关注的或许就是甲骨文。该公司将于周四美股盘后公布第一财季业绩，在所有这些美国AI生态链的巨头公司中，甲骨文的财务状况最为脆弱，也被视为最有可能率先退缩的那一个。

自甲骨文6月发布上一季度财报以来，标普已将其债务评级下调至仅比垃圾级高一级。今年夏天，为其贷款和债券违约提供保险的成本——信用违约互换（CDS）已创下数年新高，尽管该成本近来略有回落，但仍约为同为超大规模云服务商的微软的四倍。

财报数字与财务现实的割裂

据FactSet预计，甲骨文第一财季营收有望达到约为191亿美元，同比增长超过28%；调整后每股收益预计为1.74美元，大幅高于去年同期的1.47美元。上述预测基本位于公司此前给出的指引范围内。

看起来一切向好。服务需求旺盛，利润也在稳步提升，但账单才是真正的问题所在。

甲骨文公司在2026财年的资本支出约为557亿美元，而同期运营现金流约为320亿美元。因此，资本支出约占运营现金流的174%，导致其自由现金流为负。这意味着每花出去一块多钱，就有五毛多的缺口需要通过借债或变卖资产来填补。

而在本财年，这个数字将进一步放大——计划支出700亿美元。这是一个极为激进的数字，远超任何一家传统软件企业的合理资本开支水平。

值得注意的是，甲骨文客户已预付或直接供应了价值约750亿美元的GPU，这些处理器与大型人工智能合同相关。这在一定程度上减轻了甲骨文的资金负担。但这些客户主要集中在少数几家大型人工智能公司身上，一旦其中任何一家改变策略，甲骨文将面临严重的供应链断裂风险。

在上一次财报电话会议上，甲骨文新任首席财务官Hilary Maxson承诺将"实行纪律严明的资本配置，保持强健的资产负债表，并维护我们的投资级信用评级"。这无疑是债券投资者乐于听到的消息。

但她报告的资本支出远超预期——截至5月的财年支出约560亿美元，本财年计划支出700亿美元——却更像是指甲划过黑板般的刺耳声。当天甲骨文股价暴跌，此后一直表现疲软。

在过去12个月中，甲骨文的表现落后标普500指数51个百分点。今年以来股价已下跌近20%，较去年9月的历史高点下跌了50%以上。这种跌幅并非普通回调，而是市场对甲骨文商业模式可持续性的深刻质疑。

华尔街对此的判断也出现了分化。摩根士丹利分析师对该股评级为中性，警告称甲骨文可能需要几个季度的稳健业绩才能赢得谨慎投资者的信任。相比之下，花旗分析师则表示"看到了机会"，因为该股经历了历史上最极端的市场动荡和下跌之一。

在Visible Alpha追踪的11位分析师中，有9位建议"买入"，1位给予"中性"，1位给予"卖出"。他们给出的平均目标价为239美元，这意味着较周三收盘价有近50%的上涨空间。但这种集体乐观似乎更多是基于均值回归的逻辑，而非对基本面改善的确信。

在经历前期如此剧烈的抛售后，甲骨文今晚有两种截然不同的信号都可能促使股价反弹：一是增长预期足以证明支出合理；二是该公司在支出方面开始出现更为纪律严明的踩刹车迹象。

然而，这两种信号都存在隐患。第一种情况意味着AI基建泡沫将继续加剧，而第二种情况可能会对同行和芯片制造商产生恶劣的连锁反应。

事实上，甲骨文与其他四家超大规模云服务提供商今年的资本支出总额可能达到约8000亿美元，预计未来四年每年将超过1万亿美元。要证明这些支出合理所需的未来利润是巨大的，而甲骨文在该群体中，相对于其债务而言，盈利缓冲空间最小。

标普在调降甲骨文评级的报告中指出，其更广泛地担忧人工智能领域的过度投资："短期需求虽强劲，但如果领先的前沿模型开发商无法筹集外部融资或停止对客户的补贴，这种态势可能会逆转。"

股市并不认为这种情况会发生，但更务实的债券投资者可能会给这场狂欢泼冷水。这显然是整个行业需要密切关注甲骨文的原因。

对于有意参与此次财报事件的投资者而言，以下几个观察指标值得重点关注：

OCI增速与RPO转化进度。若OCI（Oracle Cloud Infrastructure）增速能站上三位数，将初步证明积压订单正在转化为实际收入。同时需要关注RPO（剩余履约义务）转化为收入的节奏——这才是验证AI需求可持续性的关键。

管理层对明年CapEx的指引。新任CFO Hilary Maxson能否在维持业务扩张与控制支出来之间取得平衡，将是下一个财报会议上的核心看点。如果她能够给出合理的CapEx削减计划，即便会引发市场短期震动，也可能换来长期的估值修复。

信用违约互换成本趋势。CDS是衡量企业信用风险的直接指标。如果Oracle的CDS成本在未来几个季度继续攀升，说明债券市场对该公司债务负担的担忧正在加剧。这将限制其未来的融资能力。

客户集中度风险敞口。随着AI领域大量初创公司（如OpenAI、Anthropic等）等待IPO融资窗口打开，甲骨文的客户多元化程度将直接影响其抗风险能力。任何主要客户的退出都将对其云服务营收造成冲击。

在这场价值万亿美元的AI竞赛中，甲骨文既是参与者也是观察者。它既渴望抓住AI浪潮的红利，又必须在债务悬崖边上保持平衡。今晚的财报只是这场走钢丝游戏的第一幕。