途牛迷途，前路何方？
已经连续第13天收盘低于1美元了。
如果说，瑞幸咖啡（NYSE：LK）在今年年初给大众科普了华尔街做空势力的强大力量以及在美上市企业财务造假可能面临的后果，那么，途牛（NASDAQ：TOUR）则给投资人补充了另一个知识点：美国纳斯达克股票市场的"1美元退市法则"。
如果持续30个交易日低于1美元收盘，纳斯达克市场将发出预亏警告。如果在警告发出的90天里，被警告的公司仍然不能采取相应的措施拉升股价，将被强制退市。
途牛离收到警告，还有17个交易日的时间。而最后的K线仿佛即将停跳的心电图，预示着公司的未来。
6年亏损60个亿
4月9日晚，途牛公布2019年第四季度和2019年全年财务报告，显示2019年再度亏损，亏损额7.3亿元人民币，同比增加超过260%。
这已经是途牛在美国GAAP会计准则下连续第6年亏损--从上市伊始，亏损至今，已累计亏损近60亿元。
细看2019年的财务报告，处处惊心。下表为投资人最需要注意的几项财务数据：
1、收入增长缓慢，来源单一
同比2018年，2019年途牛的营业总收入仅有1.8%的增长率。其中，打包旅游收入（主要是跟团游收入）占82.7%，同比增长3.1%；其他收入同比下降3.7%，主要原因是金融服务和保险服务佣金的下降。
不可否认，2019年是充满外部事件的一年。国内国际政治环境和卫生事件使得旅游业整体受创。
然而，相比之下，携程（NASDAQ：TCOM）2019年净利润达70亿元，是去年的6倍多；同程艺龙（0780.HK）2019年净利润同比增长29.84%。
显然身处同一行业，途牛遭受的损伤是最大的。
途牛一直以来的主要问题是收入来源过于单一，在突发事件的冲击下，不像竞争对手一样可以通过其他渠道减少损失。
举例而言，2020年初，因疫情原因，中国监管机构禁止销售各种旅游打包产品（如"机+酒"、"机+车"等）。由于打包旅游产品在总收入中占比巨大，途牛免不了受到大规模冲击。
2、运营成本过高，且结构不合理途牛2019年的运营成本同比增长率达到惊人的28.1%，更奇怪的是，其用于研发的费用竟然同比下降了近4%，只占运营成本的约15.5%，而营销、管理成本有大幅上升。
数据表明，途牛面临激烈的竞争和不利的市场环境，依然没有下定决心进行转型，没有研发新的产品，反而把力气都用在广告宣传和人员管理上，用营销支出18.7%的增长换来总收入1.8%的增长，事倍功半，令人唏嘘。
同期，携程的运营成本仅增长不到6%，而研发费用增加了近11%，占总运营成本的近1/2。同程艺龙的研发支出也略有上涨。
通过比较，不得不怀疑途牛是经营战略出现了巨大失误，还是在乱花投资人的钱？
3、流动资产过低，有现金链断裂风险
途牛的流动资产总额已经连续4年下降。
在特殊时期，OTA都面临着大量的退单退款问题。同时，也有较长一段时间现金流不能恢复。
途牛的流动资产过低，在此期间恐怕有资金链断裂的危机，不仅威胁客户的资金安全，也可能遭遇破产清算的命运。
从"优等生"变成"差等生"？
2014年上市时，途牛还被归为中国OTA第一梯队的一员。发展到今天，市值不足1亿美元，面临退市风险，是因为中途掉队，从"优等生"变成了"差等生"吗？
其实，早期的途牛也并不能被称为"优等生"，最多是一个天真的"学酥"。
上市当天，途牛创始人于敦徳接受采访时表示，"中长期实现盈利不是问题，与携程的关系将更加差异互补，共同将中国在线旅游市场份额的蛋糕扩大"。
没曾想，蛋糕是做大了，但别人并不是真心想与他分食。
途牛创立时，以跟团游为主打业务，以整合线下旅游产品、统购统销、赚取差价为主要盈利模式。
彼时，跟团游还是竞争不充分的市场，通过推出"牛人专线"、"金牌导游"等特色团线和与客户互通的方式，途牛快速扩张，打开市场。
2015年，中国在线旅游平台（OTA）尚有百家争鸣，携程、去哪儿、同程、艺龙还在明争暗斗。CEO于敦徳接受采访时曾庆幸道："专注休闲旅游，不做机票、酒店；只做零售，不碰批发，到现在来看，当时的这几个方向性决策是非常关键的。"
但市场变化莫测。
跟团游的门槛低，竞争对手不断加入、不断优化跟团游项目，提升服务质量，削弱了途牛曾引以为傲的"牛人专线"和"金牌导游"的吸引力。而单一的产品模式，也使得途牛的客流量难以提高。
丧失特色，客流量低，此为途牛问题之一。
牛自上市以来就在广告营销方面疯狂投入，尤其是2014年二季度，营销费用增幅400%，成为当之无愧的"广告依赖症患者"。至今，途牛的营销费用增长率几乎一致高于收入增长率，营销费用始终基本保持在研发费用的两倍以上。不从产品根源上找问题，只想依赖宣传获取客源。
不思进取，投机取巧，此为途牛问题之二。
游客对于跟团游的需求越来越小，对于机票、酒店、自由行攻略的需求越来越大。携程以酒店预订起家，2004年就建成国内首个国际机票在线预订平台；火车票预订被去哪儿和同程瓜分；艺龙在酒店预订的精细划分领域也有一定影响力。途牛2016年年初才开始布局机票、汽车票等交通领域的业务。
后知后觉，错过机会，此为途牛问题之三。
为了数据好看，吸引投资，2017年之前，途牛没有按照美股的通行算法，而是将团队游交易量流水全部计入营收，自助游则是按照佣金计入营收，2017之后才改为按收入净额确认。若按携程等公司的算法，途牛2017年的收入数据可能比实际夸大了9倍多。
财务包装，为利失信，此为途牛问题之四。
途牛就像考前（上市前）临时抱佛脚，甚至考试时靠小聪明答题，取得了几次看似不错的成绩，实际一问三不知的学生。但市场不是学校，只看几次考试成绩。市场看的，是真正的内涵和表现。这样的途牛，终有原形毕露的一天。
未来的格局
2015年，携程收购去哪儿、私有化艺龙后，市场份额占有率为25.5%，而途牛名列第二，占据15%份额。而根据易观数据，2019年途牛已跌出中国在线旅游厂商交易指数前五位，不到携程的零头。
2019年财报发布时，于敦徳同时发表声明称："尽管短期内旅游业将承受打击，但是我们相信，随着新冠肺炎疫情得到控制，中国的经济和旅游业将缓慢复苏......我们相信届时，途牛将以更好的定位，更好的抓住市场机会。"
对于旅游业会逐渐恢复，人们普遍抱有信心。但对于曾手握弘毅投资、京东、携程等投资的途牛，是否能顺利度过1美元股价的危险期，大多数分析人士持悲观态度。
没有故事可讲，没有利润可分。
半年内淡马锡两次减持所持途牛的股票。
CFO辛怡宣布将于2020年5月31日正式离职；3月5日，陈杰卸任途牛信息法定代表人，由朱春晔接任；1月6日，CTO陈世宏转变为负责途牛酒店管理的公司副总裁。内部人事变动剧烈。
内忧外患，回天乏术。途牛的演出，有很大概率将在2020年的某一天落幕了。
2014年底，市场传言浑水欲做空途牛。最后证明传言是假的，不知浑水此刻有没有后悔，当初不如顺势做空，今天又将凯旋。
现如今，中国的OTA市场三足鼎立格局已形成，阿里系、携程系和美团争抢份额。
阿里系以自身平台为飞猪导流；携程系不断吸纳竞争对手，并与腾讯合作，开发小程序；美团靠开发二三线城市，飞速占领市场。
途牛早期接受携程入股，参考去哪儿和艺龙，未来最可能的结局，是从美股退市，彻底变为携程系的一份子，继续参加OTA的战役。