抄底原油，究竟是谁抄了谁的底？

最近，诞生了一个新词--负得流油。

WTI原油期货跌穿零价，一度触及-40.32美元/桶，这是其成立37年来首次出现投资者重大倒贴。

当全球都在寻找苦主的时候，没想到竟然是中国银行原油宝暴雷了。

原油宝的投资者本想抄底发笔横财，没想到亏光所有本金，还倒欠银行几百万，一夜之间倾家荡产。

载入史册的一天

一切都得从4月8日说起。

当天，交易WTI的纽约商品交易所（以下简称纽交所）隶属的芝加哥商品交易所（CEM，以下简称芝商所）发布了一则公告，称如果主要能源交易品种价格跌为负值，芝商所将清算所有测试计划，以保证市场正常运行。

4月15日，芝商所再次提醒，最近市场变化，纽交所某些能源期货品种可能以零值或负值交易或结算。如果出现这种情况，芝商所所有交易和清算系统将继续正常运作，所有常规交易和头寸处理都可以在清算中执行。

这意味着，芝商所已经完成了能够支持零值或负值清算交易的测试。也就是说，新的交易规则允许负价格的存在。

接下来，就到了4月21日这个关键日子。

这一天正是WTI原油05合约的最后一个交易日。

根据交易所规则，一旦到期，多头交易者必须接受实物交割，交割日期不得迟于交付月份的最后一个日历日。也就是说，在5月合约到期前，多头只能选择平仓展期或收到原油现货。

所谓展期，就是将预定交易的日子往后延长。那么，4月20日，最后交易日的前一天，应该是中行原油宝最后展期的日子。

按照行规，为防止期货合约最后一个交易日发生非理性波动风险，中国各大银行平台都会将最后交易日设置在国际期货合约的前一周或10天。

工商银行和建设银行在4月14日和4月15日就基本完成了换月，当时的平仓价约为20美元。就连WTI主力合约也于4月17日移仓到06合约。

然而，中行原油宝却将仓单留到了展期的最后一天，而且并未根据晚上十点的合约交割时间进行移仓。

四个小时后，灾难发生了。

4月21日凌晨2点08分，WTI原油出现了历史性的负值，仅仅20分钟，就跌到了最低点-40.32美元，最终收报价为-37.63美元。

没有及时展期，没有熔断预警，没有强制平仓，没有任何保护措施。

原油宝的投资者就这样当了冤大头，除了崩溃心痛，毫无他法。"那天晚上一夜没睡，跟做了一场梦一样。"

4月21日，中国银行发布公告，称"正积极联络CME，确认结算价格的有效性和相关结算安排"，并暂停交易一天。

4月22日，中国银行再一次发布公告称，芝商所的官方结算价-37.63美元/桶为有效价格，原油宝将参考该价进行结算或移仓。

两则公告透露出一个信息，中行大概率不知道芝商所出了可以负值清算的新规则，不然不会跑去找对方"确认"。

与此同时，原油宝的投资者们则收到了一张张触目惊心的结算单。从网传的一张晒单可以看出，开仓成本194.23元，本金总额388.46万元，如今总体亏损920.7万元，倒欠银行532.24万元！

对此，中国银行发出通知，要求投资者补充这部分穿仓亏损，否则将有征信危机。

4月21日凌晨曾毫无作为、应对迟缓的中行，在4月23日凌晨却迅速地从投资者的原油宝账户里划走了全部本金和保证金，但未划转关联账户资金。

对此，已经有愤怒的投资者写好了举报信，准备向相关部门举报进行维权。

谁挖的坑？谁又跳了？

中国银行于2018年推出了原油宝，为境内个人客户提供挂钩境外原油期货的交易服务。简单来说，原油宝就是原油期货交易的"平民版"。 

对于普通投资者而言，在正规的交易所交易原油期货，门槛颇高。

比如，上海能源交易所开户，需要最低50万的可用资金门槛，一手1000桶，并要求有近3年10笔以上境内外期货成交记录或累计10个交易日10笔以上境内期货仿真交易记录，本人还必须通过相关知识测试。

而中行原油宝简直就是为"小白"量身定制，最小交易单位只有1桶，两三百元就可以参与，只要拿着本人有效身份证去银行柜台开通就行。

不少个人投资者看中了这一点，想着有中国银行背书，应该没有什么风险。

但他们往往忽略了一点，原油宝这类银行平台与交易所相比，最大的风险之处，恰恰就是银行这个中间商。

请注意，原油宝提供的是挂钩期货合约。"挂钩"，意味着中国银行扮演市商的角色（尚未查到中行的市商资质证明），向客户报价，并不是100%的期货合约。也就是说，投资者的钱并没有直接进入交易所，而是在中行手里。

中行拿着这笔钱做什么呢？实质上是与投资者对赌。

投资者持仓赚了钱，银行出这笔钱；如果赔了钱，银行就赚到了。因为投资者有做多的，也有做空的，相互之间会存在仓位对冲，因此银行真正的风险就是"净多/空风险敞口"。

要想尽可能规避这个风险，市商通常会去外部市场做风险对冲。比如，做空与做多对冲后，还有一千桶做多的，那么，市商就去境外期货市场自己买一千桶。如果油价上涨，市商挣到了钱，正好就抵消了要付给客户的钱。

在平时，这一切操作都正常，但最近情况特殊，遇上了疫情这只黑天鹅，全球停工停产，导致供应严重过剩，油价一直低迷。

4月初，沙俄美三国终于谈妥，欧佩克宣布了史上最大规模的减产计划。散户投资者一看，纷纷进场试图抄底，导致多头客户远大于做空客户。

可散户投资者哪里清楚，还有库存这回事呢--全球仓库都要挤爆了！

截至4月17日，WTI原油合约交割地的库欣地区原油库存已增加到了6100万桶，一周内曾激增1920万桶，逼近9000万桶的极限容量。

不仅库欣，全球最大的独立石油储存公司Royal Vopak NV也表示，贸易商储存原油和精炼燃料的空间几乎用尽，码头的石油可用容量几乎全部售罄，连不在维护中的全球可用容量也几乎全部占用。

因为需求枯竭，多产油国被迫在海上储存石油，海上石油储备升至2.5亿桶。

眼看交割日一天天临近，为避免实物交割（没地存石油），交易商被迫平仓，导致油价崩盘。不凑巧的是，赶上了芝商所的新规，油价一路下行至负值。

这是中行万万没想到的。

按照原油宝的规则，投资者要交100%保证金，当其保证金充足率低于50％时，中行会发出预警提示让投资者追加保证金。而强制平仓的保证金最低比例要求为20％。

但是，这个设计是针对空头头寸的。

比如，你交了10元保证金做空，结果涨到20元，亏损10元，保证金就为零了。再涨下去，保证金为负，就欠银行钱了。实际上，银行并不乐于看到客户欠钱，因为很难追还，不如在还有20%保证金的时候强制平仓，银行也不亏。

反过来，做多的话，只要油价是正数，不管怎么跌，都在保证金的范围之内。这是银行的普遍认知。他们没有想过，一旦油价出现负数，保证金就会亏损，做多也需要强平。

但凡中行的交易员设置了一个零的底线，情况都不会如此糟糕。

但是事实并没有，这个巨坑出现了，中行带着投资者跳了进去，结果就是投资者穿仓，成了中行产品设计重大缺陷的牺牲品。

单方面屠杀？

让我们再回到那个惊魂之夜。

据投资者介绍，平时原油宝是可以交易到凌晨收盘，但因为展期，晚上十点就停止交易。谁也没想到，这一天会遇上跌至负值的历史最低油价。

4月20日晚十点，原油宝停止交易时，油价还停留在11美元上下。随后，在4月21日凌晨2点28分-30分最后交易的三分钟内，价格一下子砸到了负40美元。而这三分钟的平均价就是最后的结算价-37.63美元。

问题来了。

原油宝结束交易之后，油价出现断崖式下跌，但期货市场依然可以交易，而原油宝投资者只能眼睁睁地看着悲剧发生在自己身上，束手无策。这样的机制是否合理呢？

前文提到，大量做多者入场，给银行造成了一个净多风险敞口。要想对冲这个净多风险敞口，中行必须在能源市场上拥有大量多头持仓。

据悉，当时没有平仓的头寸已经超过10万手，银行自己去市场上平盘的风险巨大。如果按照晚上十点11美元的交易结束价来算，赔钱的就是中行；如果按芝商所的-37美元结算价，那风险就几乎全部转嫁给了投资者。

一边是完全没有避险能力的个人投资者，一边是制定规则话语强势的堂堂大行，结果可想而知。

不少投资者在知乎反映过原油宝的霸道行为："想赚它钱，给你宕机""吃着韭菜根，银行也还能赚到钱""这不是投资，而是单方面的屠杀"！

另外一个问题也令人生疑，为何偏偏在最后决定结算价的三分钟内突然出现-40美元的惊天价格？

对此，有业内人士怀疑，有人故意做空，利用规则发起突袭，目的就是收割轧差结算的多头。

事实上，这样的猜测并非空穴来风。

在欧佩克达成减产协议后，市场买涨情绪高涨。然而，大量对冲基金却在原油期货市场追加空头头寸，对冲手里的持仓风险。

而正是银行作为市商接住了市场的巨额抛单，散户投资者成了与之匹配的多头头寸。

此外，上游的原油生产贸易商手中有油，但不愿意亏本卖出，他们选择在期货市场上套期保值，为自己转嫁风险。

"如今很多贸易商都不敢轻易解除原油期货套保头寸，即便下游企业点价认购，他们直到原油现货交割才会解除相应套保头寸。"一位原油贸易商表示，目前原油期货市场空头套保头寸依然较高。

在4月21日最后一个交易日，交易锁仓，空单和多单强制对换，对换过程中不允许新开交易。强制交割之下，做多亏得越惨，做空赚得越多。

值得注意的是，在这场灾难中，国内不少主权基金也逃过一劫。

据《华夏时报》报道，此次WTI原油期货5月合约的大跌对基金净值的影响有限，他们在交割日之前就已将5月的原油期货合约更换成6月的。

国内7只原油主题QDII基金中，有6只下跌，跌幅范围1.5%-7.32%，华宝油气净值还上涨了1.47%。相比惨烈的原油宝，已经是非常不错的成绩。

大基金、大机构几乎全身而退，而业内人士判断中行兜底的可能性也不大。跌跌不休的油价下，躺着流血的只是可怜弱小的散户们。

中行原油宝一事为广大投资者敲响了警钟。"抄底"原油不是理性行为，在全球错综复杂的交易链中，稍有不慎，就成为了别人屠刀下的韭菜。

参考资料：

《原油宝事件深度解析：银行和投资者先后亏损数十亿，如何发生的？》雪球网

《OPEC 限产协议书交涉下的投机商：买涨期货原油遭受"滑铁卢"》21世纪网

《震惊全国的投资惨案》招财大牛猫

《"至暗时刻"竟然还有上涨的！原油主题QDII基金为何抗跌？》华夏时报